外卖大战退潮，美团重新拿回利润主动权

8月28日港股盘后，美团交出一份明显超出一致预期的二季报：收入1046.43亿元，同比增长14.4%，高于市场预期的1010.79亿元；净利润21.55亿元，较一季度净亏损68.27亿元大幅改善；经调整净利润25.23亿元，结束连续三个季度的亏损。

这组数字重新确认了一个被价格战遮蔽的问题：美团的履约网络、用户分层和商家供给仍然具备较强的利润转化能力。一年多来，外卖和即时零售行业通过高额补贴争夺订单，美团的收入保持增长，利润却被迅速吞噬。监管持续引导行业摆脱“内卷式”竞争后，平台补贴力度下降，经营效率重新进入财务报表。

因此，二季度更像一次经营能力的压力测试。价格战尚未完全结束，行业补贴仍明显高于2024年水平，美团却已经恢复季度盈利，核心本地商业重新成为稳定的现金流来源。下一阶段的观察重点也由“美团需要投入多少钱防守”，转向“正常竞争环境下，美团能够释放多大的利润弹性”。

补贴退潮之后，履约密度和用户质量开始重新决定利润

美团二季度核心本地商业收入715.3亿元，同比增长10.1%；分部经营利润恢复至56.68亿元，经营利润率达到7.9%，相比一季度20.29亿元的经营亏损，单季环比改善接近77亿元。公司整体经营利润达到26.91亿元，经营现金流净流入97亿元。

利润修复主要来自补贴下降、订单结构改善和旺季效应。管理层披露，餐饮外卖收入恢复同比正增长，净客单价同比回升，美团在订单量和交易金额上的领先优势环比扩大；餐饮外卖与非餐即时零售的单均利润均已转正。美团闪购的收入增速高于订单增速，背后既有自营零售业务扩张，也有更多品牌将广告预算转向即时零售平台。

这些变化说明，外卖行业的竞争方式正在发生切换。补贴阶段强调订单绝对规模，只要平台愿意承担成本，低频用户和低客单价订单也能快速增长；补贴收缩以后，订单密度、消费频次、商家覆盖和配送效率重新影响每一单的经济回报。美团十余年形成的骑手网络和调度系统，在高峰期、复杂天气及跨品类配送中具备规模优势，同一片区域内的订单越密集，固定运力和调度成本越容易被摊薄。

美团管理层也在主动收缩低回报投入，将资源向中高客单价订单和核心用户倾斜。行业此前追逐的是“补贴带来的新增订单”，二季度开始更重视复购率和订单质量。竞争对手通过补贴获得的价格敏感型用户，通常复购较弱；美团则称，其核心用户和核心商户受到的影响有限，到店业务的交易质量与核销率继续领先主要竞争对手。

彼得·德鲁克把企业的目的归结为“创造顾客”。平台经济进一步增加了一层含义：顾客数量决定收入规模，顾客质量决定盈利能力。美团二季度利润回归，恰好体现了两者的区别。高额补贴可以制造订单，却很难制造稳定的消费习惯；履约体验、商家供给和长期信任，才会沉淀为可持续的交易频次。

外卖重新赚钱以后，闪购与到店酒旅接过增长任务

美团的利润修复不能只依赖补贴减少。补贴带来的改善具有阶段性，真正支撑中期增长的力量来自即时零售品类扩张，以及到店酒旅数字化率继续提升。

闪购正在把美团的履约网络从餐饮基础设施扩展成城市零售基础设施。外卖主要解决一日三餐，药品、商超、酒水、数码、美妆和日用百货则扩大了配送网络的服务时段和客单价空间。二季度，美团闪购老用户购买频次稳步提升，新用户保持增长，年轻用户增势更突出；公司已经形成由线下零售商、前置仓和自营业务共同构成的供给网络。

即时零售的价值体现在网络复用。骑手、调度、支付、会员和商家运营系统已经由外卖业务完成大规模建设，新增零售订单可以提高基础设施利用率，并带来广告、佣金和配送服务收入。随着品牌商将营销预算从传统电商转向即时零售，美团获得的不只是商品交易额，还包括更高毛利的商家营销收入。二季度闪购收入增速超过订单增速，已经出现变现效率改善的迹象。

到店、酒店及旅游业务则承担着利润稳定器的角色。二季度该板块保持稳健增长，经营利润率环比改善。美团目前服务超过800万商户、覆盖200多个服务品类，体育健身、健康服务和沉浸式娱乐等品类加速线上化。

到店业务面对抖音等内容平台的持续竞争，美团的防线建立在真实评价、商户信息、预约排队、核销和售后保障等交易环节。内容平台更擅长激发消费兴趣，美团更接近消费决策和履约结果。两种模式会长期并存，利润表现取决于平台获取一笔真实核销交易需要支付多少流量成本。

管理层预计，下半年将增加对到店酒旅的投入，三、四季度利润率可能低于二季度。这个安排会压制短期利润释放，却有助于美团维持核心品类、核心商户和高价值用户的覆盖。只要投入继续以复购、核销和商户经营回报为依据，到店酒旅仍然能够提供较高质量的现金流，并与外卖、闪购形成交叉消费。

利润回归已经兑现，持续性要看新业务能否接受财务纪律

美团二季度新业务收入331.12亿元，同比增长25%，经营亏损17.38亿元，较上年同期18.81亿元有所收窄。小象超市已经进入68个城市，社区零售业态快乐猴拥有40家门店；随着业务规模扩大，食杂零售的环比亏损仍在增加，但经营利润率继续改善。

这组数据揭示了美团下一阶段的主要矛盾。核心本地商业已经重新产生利润，新业务仍在吸收一部分现金流。小象超市和快乐猴需要建设供应链、商品开发和线下门店能力，属于重运营、低毛利且需要长期积累的零售业务。扩张速度一旦超过供应链效率提升速度，收入增长反而可能带来更大的绝对亏损。

国际业务提供了更积极的验证。Keeta于2023年5月进入香港，2025年10月实现单均利润转正，耗时约29个月；沙特业务于2024年9月上线，2026年7月开始盈利，耗时22个月。美团在巴西暂时聚焦圣保罗，并把扩大范围与经营效率挂钩。

香港和沙特的进展证明，美团的配送调度和运营方法具备一定的跨市场复制能力，也降低了国际化业务长期无底洞式投入的担忧。管理层表示，香港和沙特已经转向运营优化，并承诺2026年新业务亏损不会超过2025年水平。海外扩张由抢规模转向考核投入回报，有助于提高整体现金流质量。

二季度末，美团持有现金、现金等价物及短期理财投资合计1683亿元，研发投入同比增长22.5%至77亿元，占收入的7.3%。充足的现金储备支持即时零售、AI和国际化投入，也为应对竞争反复留下缓冲。

风险仍集中在下半年。管理层明确指出，当前行业补贴水平仍高于2024年，正常化可能需要数个季度；三季度还将增加旺季营销、极端天气下的骑手补贴，全国推广新职业伤害保险也会增加成本，预计单均配送成本环比上升。到店酒旅加大投入、小象超市扩张以及巴西市场培育，同样会限制利润率快速上行。

因此，美团二季度已经确认盈利能力开始恢复，最坏阶段大概率正在过去，但利润修复不会沿直线上升。后续需要连续观察三项指标：核心本地商业能否保持正向单均利润，闪购收入能否持续跑赢订单增速，新业务亏损能否在扩张过程中得到控制。

外卖大战留给行业的教训很清楚：补贴能够改变一两个季度的订单归属，很难替代履约密度、商户供给和消费信任。美团已经重新拿回利润主动权，下一轮基本面改善的上限，将由即时零售的网络复用效率和新业务的财务纪律共同决定。

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