平安集团“以股代息”拿下平安好医生，你手里的股票该不该卖？

最近，很多平安好医生的股东朋友都会收到一个类似下图的邀约，询问你是否要将手中的平安好医生股票卖给正在收购的公司：

而这件事情的来源，其实是1月27日公司披露的一份综合公告（下图所示），由瑞银代表平安集团间接全资子公司安鑫集团发出，内容旨在要约收购所有平安好医生的已发行股份，并注销所有尚未行使的购股权。但是我们仔仔细细读过了这份文件，作出的结论其实和文件中代表独立股东的财务顾问一致，那就是不要卖。

这份公告的根源是，平安集团要“以股代息”收取平安好医生股份，触发了港股《收购守则》中规定的强制性全面要约责任：如果任何股东或一致行动人持股比例达到或超过30%（以股代息后，平安集团的持股比例从39.41%增加至52.74%），将触发强制性全面邀约责任，向全部独立股东发出强制性全面要约，以收购他们持有的股份。

通俗点的说法，这是一个“被动触发”的邀约，并不代表着平安集团就真的想收购所有的平安好医生股份；更不意味着要将平安好医生就此私有化。公告中明确说明，要约人希望平安好医生将继续其现有的主营业务，无意私有化平安好医生且认为不存在私有化的合理可能性。

从理性角度考虑也同样如此。作为一个独立的上市公司，平安好医生有自己独特的业务、已经成型的医疗服务生态、更是和平安集团有着非常良好的协同关系；同时，平安好医生在经历了调整和升级之后，已经彻底转向了新的业务结构，并于2024年上半年实现盈利，在这个时机让公司退市，等于过去几年的努力打了水漂，对平安集团、对平安好医生没有任何好处。

因此，担心后续公司退市、影响个人利益的股东可以放心了，于情于理，平安好医生都不会被私有化；相反，公司和平安集团的业务深度协同，此时大股东选择“以股代息”对平安好医生也是只好不坏，说明集团对于好医生未来的信心还是非常充足的，也不会抽调大量现金影响后者的日常运营。

关于此次“以股代息”的具体内容以及平安好医生的分析，我们在之前的文章中已经系统讲过，这里就不再赘述；真正关键的问题，是投资者是否应该趁着这次邀约将手中的股票卖给平安集团。

已知的是，自从去年11月平安好医生发布了高比例的分红之后，公司股价就猛涨了一波至8.6港元（除息后），之后逐渐回落至现在的6至6.3港元的区间内，走势相对平稳，而此次触发强制邀约的股票定价，恰恰是区间内偏低的6.12元。明白人都能看出，这段时间的股价其实就是“以股代息”尚未完成时的余波影响，根本就不是公司的正常表现。

再来看公司的隐含估值。由于平安好医生在目前可行的年度财报期内并未实现全面盈利，因此市盈率和市值EBITDA率都不太适合对公司进行评估；综合来看，市净率（每股市价与每股净资产的比率）其实更适合作为公司估值的评价逻辑。

根据公告，基于经调整后的每股资产净值计算，平安好医生6.12港元的股份要约价，隐含市净率只有1.32倍，而阿里健康在相应期限平均的市净率是3.14倍，京东健康则为1.57倍，比较下来，平安好医生目前的股价也好、要约价也罢，存在明显的低估。

一方面是目前股价处于相对低位，另一方面则是与同行相比存在着明显低估，在这种情况下，6.12港元这个位置，既无法体现平安好医生目前的估值，更没办法作为参考，去衡量他们的未来。因此，不卖股就是现阶段更加理性的选择，等待下一阶段公司的利好因素被市场发现。

首先，“以股代息”这个对平安好医生股价短期扰动最大的因素已经告一段落，随着近一段时间全球资本市场对于中国资产的关注度提高，作为港股唯一互联网管理式医疗服务标的带来的稀缺性，公司股价在未来一段时间里有很大的弹性空间。

其次，正如公告中所说，公司的隐含价值是高于目前股价的，在成功实现了战略转型之后，平安集团持有更高比例的平安好医生股份，意味着更强的控制力和更高的协同效应。平安好医生在战略转型后发力的“家庭医生”和“养老管家”两大战略核心枢纽，有了平安集团背后的银行、保险资源支持，能够有更大的发挥空间。

具体来看，在家庭医生和养老管家服务领域，平安好医生通过提供一站式的主动健康管理服务体系，更加主动地介入到家庭会员用户的健康管理中，有效弥补了公立医疗体系难以深入家庭的缺陷。而这一业务有相对丰厚的利润空间，上半年公司毛利率为32.2%，领先前述两家港股互联网医疗企业，盈利能力是不用担心的。

近期，港股的医疗+AI概念股集体走强，而平安好医生的股价还没有体现这一波的AI行情，但我们认为该来的总会来。目前，公司已经取得了像“平安医博通”医疗大模型和“平安医家人”医生工作台这样的垂类AI场景技术突破，赋能诸如体检、慢病等医疗场景下的不同任务，助力公司服务效率提升及降本增效，并持续提升用户体验。

综合来看，“保险+管理式医疗”的深度融合，再加上潜力无限的AI赋能，公司很有可能发挥出更大的价值，这就是平安好医生真正的竞争壁垒和稀缺性来源。

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