浙商证券首次覆盖革基布龙头云中马 给予“增持”评级

近日，浙商证券发布云中马(603130.SH)的首次深度覆盖报告，报告指出，2026年传统革基布业务预计整体保持平稳，上游原材料涨价预计有望带动产品价格修复，同时经编麂皮绒开始贡献增量;2027-2028年伴随主业原材料价格修复，以及垂直一体化与节能项目带动盈利能力上行，麂皮绒产能逐步释放及销量增长，公司整体盈利能力有望进一步改善;叠加投资业务多点开花，主业修复与新动能并进，首次覆盖给予“增持”评级。

从经营基本面看，公司深耕针织革基布，规模与市场份额持续提升。2018-2025年，公司营业收入由15.23亿元增长至26.75亿元，CAGR约8.4%;2026H1实现收入12.55亿元，同比增长0.8%，归母净利润0.40亿元，同比增长12.1%，其中扣非同比+58.7%。利润增长显著快于收入。

从市场地位来看，2025年，云中马革基布产能达到25.7万吨，产能利用率95.63%;公司针织革基布市占率由2021年的19.3%提升至2025年的37.4%，产能和市占率在持续提升，行业龙头地位进一步巩固。

在夯实龙头基本盘的基础上，公司持续推进纵向一体化布局，以此提升淡季产能利用率、降低生产成本。研报指出，截至2025年末，公司DTY丝、坯布和革基布产能分别为5.76/7.20/25.70万吨，已形成“DTY丝-坯布-革基布”产业链。2025年公司披露定增预案，拟新增13.5万吨DTY丝及12万吨高性能革基布坯布，其中新增坯布全部用于内部生产。

项目投产后，公司坯布自给率将从30%提升至80%，对内能保障公司供应链安全和产品品质稳定;对外提升直接盈利空间，自产坯布每吨可降本550-600元，年合计降本0.66-0.72亿元。与此同时，重构公司采购模式，公司采购重心上移至上游化纤厂，且具备一定采购规模增强公司议价能力，从而平滑淡季生产负荷、提升整体产能利用效率。叠加公司同步推进节能项目，能源成本有望进一步下降。

除一体化带来的降本提质增效以外，高毛利麂皮绒业务打开了公司主业新的成长想象空间。研报指出，公司2025Q4成功开拓麂皮绒市场，推出蒙古绒、羊京绒、牛纤绒等产品，应用于鞋面、服装及箱包等领域，实现由革基布向终端面料延伸。2026H1经编麂皮绒实现收入5270.34万元，毛利率达到33.44%，明显高于传统革基布产品;公司相关产品市场反响积极、订单需求旺盛，部分生产线已投入运行，高附加值新品已开始贡献收入及利润，后续有望成为公司利润增长来源。

主业之外，公司通过外延投资布局，积极打造第二成长曲线。报告提到，公司持续加码高端超高分子量聚乙烯企业中玺新材料，截至2026年6月末累计投入8597.3万元，持股比例从最初的2.8%提升至15.29%。中玺新材料产品面向锂电隔膜、医疗器械、航空航天等高景气赛道，国产替代空间广阔。此外，公司战略参股微小卫星企业航升卫星，持股比例5.26%，布局商业航天赛道，打开长期成长想象空间。

综合来看，云中马作为针织革基布行业龙头，现有主业基本盘稳固，产能与市占率持续提升。一方面，纵向一体化定增项目落地后将显著降本增效，节能项目也将持续优化生产成本;另一方面，高毛利经编麂皮绒新品已经实现商业化落地，为传统主业注入增量。与此同时，公司借助股权投资布局新材料、新质生产力等高景气赛道，开辟外延成长路径。未来随着传统业务盈利修复、新品产能释放、投资标的持续发展，公司有望实现主业与新业务协同发展。

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