神州细胞递表港交所：核心收入高度依赖单品，造血能力与出海野望“面临考验”

5月23日，北京神州细胞生物技术集团股份公司（下称“神州细胞”，688520.SH）发布了关于向香港联交所递交H股发行及上市申请并刊发申请资料的公告，这是继2026年初完成9亿元A股定向增发后，这家由谢良志创立的创新药企在资本端的关键一跃。若成功挂牌，神州细胞将成为又一家“A+H”双资本平台运作的中国头部生物制药公司。

目前来看，在去年以及今年一季度持续陷入大幅亏损后，神州细胞通过定增迅速缓解了现金流压力，短期内没有资金链断裂风险。“神州细胞真正的考验在于：安佳因降价后新品类（安佑平PD-1单抗、14价HPV疫苗等）能否放量让经营现金流转正，以及后续是否有能力继续通过港股IPO或债权融资支撑高强度研发。若新品类放量不及预期，神州细胞中长期再融资需求仍然迫切。”业内人士指出。

不只是“找钱”

神州细胞方面表示，此次布局港股，旨在推进全球化战略，利用国际资本市场优势，增强境外融资能力，进一步提升资本实力与综合竞争力，加速海外业务拓展，巩固在创新型生物制药领域的领先地位。但这层战略表述背后，还有更现实的财务考量。

神州细胞2020年科创板上市后因首款产品安佳因（重组人凝血因子VIII，SCT800）放量曾短暂扭亏——2024年实现归母净利润约1.02亿元。但2025年形势急转：受国家医保谈判持续降价（2025年三季度主动大幅调降安佳因价格）叠加医保控费影响患者用量，全年营收同比下滑约37.91%至15.6亿元，归母净利润转亏约-5.54亿至-5.65亿元，研发投入占营收比仍高达54%。2025年神州细胞资产负债率为96.85%，去年同期为95.89%，远高于行业平均的26.98%。

今年一季度业绩依旧没有好转，神州细胞2026年一季报显示，公司一季度营业收入为3.23亿元，同比下降37.82%；归母净利润为-1.76亿元，同比下降375.51%；扣非归母净利润为-1.48亿元，同比下降725.60%。截至2026年3月31日，负债超过37亿元。

在常年亏损之下，神州细胞财务压力较大，亟需通过多渠道进行融资。就在上个月神州细胞公告完成了9亿元A股定向增发。然而，中长期来看，神州细胞目前仍然存在较大资金压力，而A股再融资节奏偏紧、审核周期较长，港股再融资机制相对灵活，港股IPO成为其补充中长期研发资金、优化债务结构的现实选项。

核心收入高度依赖单品

翻阅上市申请文件，神州细胞拥有差异化的“硬资产”，且已沉淀出可验证的商业与制造能力。

安佳因的统治力：2021年上市，是国内首款自主研发重组人凝血因子VIII，自2023年起按销售额计在中国rhFVIII市场排名第一，2024年市占率达35.5%，已纳入国家医保目录。公司拥有全球最大的重组八因子设计年产能（100亿IU/年），无白蛋白工艺+规模化生产构成成本与供应链护城河。

五款已商业化+全进医保：除安佳因外，已上市安佑平（菲诺利单抗PD-1，国内首个获批一线头颈鳞癌适应症的国产PD-1，2025年2月获批肝癌一线联合安贝珠）、安平希（瑞帕妥单抗-CD20）、安佳润（阿达木单抗生物类似药）、安贝珠（贝伐珠单抗生物类似药），五款均已纳入NRDL。

关键注册临床梯队：截至2026年3月末，SCT1000（全球首个进入临床的14价HPV疫苗，III期随访中）、SCTB14（PD-1/VEGF双抗，III期非小细胞肺癌）、SCT650C（IL-17A单抗，III期银屑病/II期强脊炎）、SCTC21C（CD38单抗，III期多发性骨髓瘤及轻链淀粉样变性）、SCTB35（CD20/CD3 TCE，III期滤泡性淋巴瘤）五款处关键临床阶段。

招股书同样也披露了神州细胞面临的多重隐忧，这也是港股投资者最为关注的问询点。

首先，核心收入高度依赖单品，虽然神州细胞目前有多个商业化产品，但目前为止，安佳因是其绝对收入支柱。

招股书显示，安佳因2023年、2024年及2025年分别产生收入人民币17.80亿元、18.90亿元及9.97亿元；2023年和2024年分别贡献了公司总收入的94.3%和75.2%，2025年仍占63.9%。但随着2025年大幅降价后，销量未能完全对冲，收入明显缩水。若后续医保谈判继续压价或血友病治疗向双抗（如SCTB10）迭代慢于预期，主力现金牛存在持续承压风险。

其次，国际化业务存在高度不确定性。虽然此次赴港IPO还有一个重要目的——加速海外业务拓展，但目前全部收入来自中国大陆，海外临床、注册、商业化团队尚未建立，SCTB14/NSCLC海外多中心试验需大量前置投入，合作方谈判存在不确定性。

从程序上看，神州细胞已取得证监会备案受理，由中信证券担任独家保荐人，联交所审理进程如无补充问询通常需3—6个月。能否如期挂牌主要取决于发行时的港股市场环境与簿记建档情况——若管线里程碑（如SCTB14 III期期中分析、SCT1000 III期揭盲在即）释放正面信号，将有助于发行定价。

对于神州细胞而言，港股IPO不只是融资行为，更是其从“国内生物类似药+首创新药混合体”向真正全球化Biopharma转型的试金石——安佳因证明它可以做出有成本优势的重磅生物药，但能否把PD-1/VEGF双抗和14价HPV疫苗卖到海外、能否在安佳因生命周期后半程找到第二增长曲线，才是港股市场最终给它定价的核心逻辑。

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