金铜反弹！权益端为何慢半拍？华宝基金火线解读！美国当前债务困境，明朝中晚期已有历史参照！

美联储9月加息靴子落地后，有色市场却出现分化：伦敦金、沪铜等商品端反弹，铜价修复至接近前高，而有色权益端仅小幅跟涨。商品与股票行情为何不同步？站在美国11月中期选举前的关键窗口，本文将继续剖析有色板块的宏观环境与品种机会。

回顾此前观点，在9月8日《加息扰动下，有色怎么看？华宝基金写在美国CPI公布前！当宏观扰动落地，基本面终将重新主导定价》一文中，我们曾推演：第三阶段（美联储9月议息会议后、美国11月中期选举前），无论美联储加息与否，有色板块或将维持偏强格局。

如今，商品端的走势或已印证这一判断，但权益端仅小幅反弹，本文也将针对商品与权益的表现差异做进一步分析。

一、核心分歧：权益端与商品端，对加息路径认知不同

当前市场的核心分歧，在于对美联储后续加息的判断。权益端担忧持续加息引发经济衰退，9月议息会议后仅小幅反弹；商品端认为温和加息不改产业趋势，铜价已修复至近11.2万元/吨。

权益和商品核心分歧，体现在对美联储后续加息的认知上，华宝基金更倾向于美联储温和加息情形。宏观层面，当前美联储面临通胀温和、经济放缓、债务高企三重约束，难以复刻2022年暴力加息路径，加息对美元有支撑但不会改变产业趋势。温和加息预期不变，有色中长期配置价值不改。

二、宏观层面：美联储难以复刻2022年暴力加息

2022年鲍威尔暴力加息（全年425bp），深层目标是抗击9.1%的恶性通胀，并以高利差弥补俄乌冲突后的信用折价。当前沃什担任主席期间的美联储，面临通胀温和、经济放缓、债务高企宏观约束，仅能温和渐进加息（单次25bp）以平衡通胀与就业，难以复刻2022年暴力加息路径。

更关键的是，当前美国核心矛盾是高债务赤字的不可持续性，货币需要在通胀、就业和债务成本之间艰难平衡。加息不会增加原油实物供给，也不会推动中国等央行增持美债，反而会因美联储加息导致日元、欧元等非美货币贬值，推动海外央行继续减持美债以维持本币汇率稳定。

三、分品种逻辑

1、贵金属：下方有支撑，中长期逻辑向好

全球各国央行购金托底，向下空间有限，但向上短期受到美联储持续加息预期压制，待这轮美联储加息见顶预期确认，贵金属具备修复空间。

中国明朝中晚期与美国当前经济困境有相似性——①财政支出刚性，财政节流改革推进阻力较大；②既得利益群体阻碍，税源改革遭遇各方掣肘；③债务压力持续累积。在该类环境下，信用货币存在贬值压力，实物资产更具保值属性。

如果能够时空穿梭到明朝中晚期，应该不会有人把全部资产配置成大明宝钞这些信用资产。明中后期白银逐步成为主流货币，赋税全面折银后确立事实上的银本位，便是历史参照，这也是当下看好贵金属等实物资产的核心逻辑。

2、铜：短期关注国内炼厂减产，中长期AI算力支撑需求

短期，发改委、市场监管总局发布《关于重要工业品低价无序竞争成本核算有关事项的通知》，硫酸回落叠加TC/RC跌破-200美元/吨，铜冶炼厂减产概率上升，国内铜社会库存延续去库，支撑铜价偏强。中长期，能源转型与AI算力建设提速，支撑工业金属刚性需求。

美国铜关税方面，美国加征铜关税，对铜价和中长期通胀的推升作用，可能被市场高估。美国年铜消费约170万吨，体量远小于中国年铜消费量1000万吨。铜在美国CPI中的权重较低，且关税成本可能被产业链吸收、替代或通过废铜回收部分抵消，进一步削弱了关税向终端价格的传导。因此，即使加征15%关税，对中长期通胀预期的影响也偏小。

3、铝：当前市场分歧较大，但预期差可能也相对可观

短期，印尼投产有扰动放缓，中东在推进复产但有不确定性，全球及中国库存延续去库，对铝价有支撑。中长期，印尼新投、中东复产预期持续博弈压制铝价上行空间，但金铜走强背景下，铝价底部不宜过度悲观。保守情形按照2.2万元/吨测算仍有可观股息率，具备配置价值。

4、小金属：供给刚性，弹性较大

小金属整体供给维持刚性，需求端受益于AI科技材料，板块波动弹性较大。

需求端，AI等前沿科技重塑小金属需求。AI算力与光通信爆发拉动锡的需求；航空航天、具身智能带动稀土永磁需求增长；半导体自主可控打开超高纯六氟化钨国产替代窗口，订单加速释放。

供给端，“卡脖子”稀缺战略金属，政策加码构筑供给硬约束。我国《矿产资源法实施条例》于2026年6月起施行，正式将稀土、钨、锂、钴、镓、锗等36种关键矿产划入国家级战略性矿产目录，供给约束与战略需求形成长期共振。

四、总结

综上所述，华宝基金认为，美联储9月加息后，到美国11月中期选举前的新阶段，有色或维持偏强格局。当前美联储面临通胀温和、经济放缓、债务高企三重约束，难以复刻2022年暴力加息路径。加息对美元有支撑但不会改变产业趋势。温和加息预期不变，有色中长期配置价值不改。

【算力时代，有色筑基】

有色ETF华宝（159876）及其联接基金（A类：017140、C类：017141）全面覆盖铜/铝/稀土/黄金/锂/钨/钼/锡等行业龙头，权重股囊括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、中国铝业等。2026年中报业绩显示，60只成份股全部实现盈利，近半数成份股归母净利同比增速超1倍，强基本面提供坚实支撑。并且成份股数量显著多于同类有色指数（30-50只），能够更好覆盖半导体&新材料方向，对于同时看好科技+有色的投资者，该ETF是一键布局有色行业、把握板块贝塔行情的高效工具。

来源：沪深交易所等，截至2026.9.23。

注：本文提及的个股，均是有色ETF华宝（159876）标的指数成份股，截至8月底，权重占比分别为：紫金矿业，11.14%；洛阳钼业，7.12%；北方稀土，4.40%；中国铝业，3.31%。本文中指数成份股仅作展示，个股描述不作为任何形式的投资建议，也不代表管理人旗下任何基金的持仓信息和交易动向。

ETF费用说明：投资者在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理机构可按照不超过0.5%的标准收取佣金。场内交易费用以证券公司实际收取为准。ETF不收取销售服务费。

联接基金费用说明：华宝中证有色金属ETF发起式联接基金（A类）申购费率为申购金额200万元（含）以上时1000元/笔，100万元（含）~200万元时0.6%，100万元以下时1%；赎回费率为持有天数7日以下时1.5%，持有天数7日（含）以上时0%，不收取销售服务费。华宝中证有色金属ETF发起式联接基金（C类）不收取申购费，赎回费率为持有天数7日以下时1.5%，持有天数7日（含）以上时0%；销售服务费为0.3%。

风险提示：有色ETF华宝被动跟踪中证有色金属指数，该指数基日为2013.12.31，发布于2015.7.13，指数成份股构成根据该指数编制规则适时调整，其回测历史业绩不预示指数未来表现。基金管理人评估的该基金风险等级为R3-中风险，适宜平衡型（C3）及以上的投资者，适当性匹配意见请以销售机构为准。任何在本文出现的信息（包括但不限于个股、评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等）均只作为参考，投资人须对任何自主决定的投资行为负责。另，本文中的任何观点、分析及预测不构成对阅读者任何形式的投资建议，亦不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。基金投资有风险，基金的过往业绩并不代表其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，基金投资须谨慎。

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