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撰稿|何威
来源|贝多商业&贝多财经
近日，“华为天才少年”彭志辉领衔的智元机器人（下同“智元”）团队，仅用3个月终将科创板上市公司上纬新材（SH:688585）纳入麾下。
11月6日，上纬新材发布公告称，智元机器人旗下公司智元恒岳已按照规定履行相关义务，本次要约收购清算过户手续已经办理完毕。智元恒岳持有上纬新材2.36亿股股份，占上市公司总股本的58.6232%，智元恒岳及其一致行动人共计持有上纬新材2.57亿股股份，占上市公司总股本的63.6232%。
值得关注的是，在智元机器人正式成为上纬新材核心控制方之前，这一交易事件曾让上纬新材股价迎来暴涨，这背后既是智元机器人精密的资本棋局，也是资本市场对上纬新材估值体系的重塑。
而在近期，随着市场逐渐回归理性，上纬新材股价的波动再次向市场证明，资本市场的底层逻辑仍然是“价值回归”。在2025年9月25日股价创历史新高后，上纬新材的股价回落幅度已经超过20%。
股市风起云涌，很多事情难以用正常逻辑来解释，但从基本面来看，最新三季报数据显示，上纬新材经营业绩增收不增利，且仍有不少重要指标浮现隐忧。正如俗语所言：潮水褪去，方知谁在裸泳。一、一场精密投资布局，上纬新材迎来资本狂欢
智元机器人收购上纬新材展现了一场精心设计的"资本腾挪术"。
这场资本运作堪称教科书级操作：先卡位控股权临界点，再通过表决权让渡彻底夺权，最后以要约收购巩固控制链，环环相扣。交易落定后，上纬新材控股股东变更为智元恒岳，实控人正式易主邓泰华。
具体来看，首步棋，通过协议转让方式，智元机器人旗下的智元恒岳拟受让上纬新材控股股东萨摩亚持有的公司1.01亿股股份，占公司总股本的24.99%；上海致远新创科技拟受让总股本的5%。两家公司共同受让29.99%股份，巧妙避开30%的要约收购红线。
第二步棋，虽然暂时只拿到了29.99%的股权，但过户完成后，今年9月，上纬新材原控股股东一方不可撤销地承诺，放弃行使所持有上市公司全部股份的表决权，智元机器人正式拿下控制权。
终章压轴，在协议转让完成的基础上，智元恒岳通过部分要约收购方式进一步增持公司股份，要约收购数量为1.49亿股，占公司总股本的37%。待交易顺利推进，智元机器人将以约21亿元的总代价，实现对A股科创板公司上纬新材至少63.62%的控股权。
所有交易完成后，上纬新材控股股东将变更为智元恒岳，实际控制人将变更为智元机器人CEO邓泰华。对于智元拿下上纬新材控制权，当时市场普遍预期，上纬新材会成为智元未来的上市平台，进而跻身A股市场“人形机器人第一股”。
于是在此推波助澜下，这场"跨界"收购案，让上纬新材开启“资本狂欢”，其股价自7月9日起连续斩获11个“20cm”涨停，刷新科创板连板纪录。虽然该期间内上纬新材连发16道风险警告，8次股票交易异常波动，7次触及股票交易严重异常波动情形，7次被上交所进行重点监控。
但即便如此，到2025年9月25日停牌前，上纬新材又获“20cm”涨停，收盘价报132.1元/股，创历史新高，彼时总市值达532.84亿元，年内累涨高达惊人的1892.76%，在A股排名第一，成为年内“涨幅王”。
股价走势日益坚挺之下，上纬新材连续创造了2025年以来“首只10倍股”、“首只15倍股”的纪录，堪称今年A股最引人注目的现象之一。但是，市场太热该降温了，由于股价存在异常波动，上纬新材自今年9月26日开始停牌核查，直至10月13日复牌。
在停牌期间，202510月10日晚，针对资本市场引发借壳上市的诸多猜测，智元及上纬新材发布停牌核查公告再次强调，截至目前，未来36个月内，智元方面不存在通过上市公司借壳上市的计划或安排。
一纸公告，击碎了上纬新材股价继续向上的幻想，至此，其股价也开始一步步降温。10月13日，上纬新材开盘一字跌停，封单超10万手，后一个交易日继续大跌15%，此后则是进入调整状态。
而在2025年11月10日，智元机器人关联公司智元创新（上海）科技有限公司发生工商变更。其中，企业名称正式变更为智元创新（上海）科技股份有限公司，改制为股份有限公司。而股份制改革，往往被认为是上市前的重要动作，又一次引起了市场讨论。
疯狂炒作之下，上纬新材已经远远透支了未来，泡沫已经十分明显。一方面，截至2025年11月10日收盘，上纬新材股价报收108.50元/股，较智元恒岳对其要约收购的价格7.78元/股竟相差约14倍，呈现惊人落差。
另一方面，按照目前净利润，以行业平均估值测算，上纬新材合理估值仅18亿元，即便加上智元机器人150亿元的估值，乐观估计能达到200亿元市值。然而，上纬新材市值却一路狂升，目前已超417亿元市值，相当于提前兑现了2次资产注入的预期。
这对于一家营收规模还不到15亿元（2024年收入规模14.94亿元）的材料小厂，如此之高的市值，明显脱离公司基本面。此外，上纬新材所处的化学原料行业平均动态市盈率仅有29.24倍，但其当前市盈率已经高达470.32倍，显著高于行业平均水平。
这不禁令人发问，以上纬新材真实经营业绩来看，其担当得起如此高的估值吗？透过该公司最新披露并不太乐观的三季报财务数据，似乎仍有一段很远的距离。二、经营情况难言轻松，最新业绩“增收不增利”
公开资料显示，上纬新材自成立以来始终专注于新材料的研发、生产和销售，公司是全球环保耐蚀树脂主要供应商，国内乙烯基酯树脂市占率第一，风电叶片用材料市场占有率位居行业前三。2020年9月，上纬新材以10.04亿元的市值登陆科创板。
进一步拆分营收结构，目前该公司业务主要包括环保高性能耐腐蚀材料、风电叶片用材料、新型复合材料以及循环经济材料四大部分，其中前两者是公司最大的收入支撑。
具体而言，该公司第一大营收来源是环保高性能耐腐蚀材料，2025 年上半年收入占比 42.74%，该业务需求稳定，是公司的营收基本盘。第二大收入来自风电叶片用材料，2025 年上半年营收占比 37.71%，但受下游风电行业周期调整影响，该业务收入波动性较大。第三块增长引擎是机器人用新型复合材料，目前占比虽不高约 11.24%，但增速最快，未来也有望随机器人量产实现规模放量增长。
此外，上纬新材还对循环经济材料有所布局，目前营收占比约为 8.31%，核心是将报废设备中的复合材料通过降解液技术回收再利用，既符合环保政策导向，又能通过材料循环降低下游客户的综合成本，目前已在风电、机器人领域形成示范应用，成为业务增长的补充力量。
近年来上纬新材的业绩波动明显，且总体呈下滑态势。2020-2024年，上纬新材分别实现营收19.46亿元、20.73亿元、18.6亿元、14亿元、14.94亿元，增速分别达44.28%、6.51%、-10.27%、-24.74%、6.73%；净利润分别为1.19亿元、0.13亿元、0.84亿元、0.71亿元、0.89亿元，同比增速分别为51.98%、-89.43%、569%、-15.69%、25%。
今年三季报数据显示，从单季度来看，上纬新材第三季度录得营收4.96亿元，同比增长23.73%；归母净利润为0.31亿元，同比大涨49.66%。对于第三季度净利润的增长，上纬新材在三季报中解释称，主要系销量增加导致毛利上升所致。
事实也的确如此，同花顺iFind数据显示，截至今年三季度末，该公司毛利达1.82亿元，较中报的1.11亿元大涨约63.96%，而较去年同期的1.68亿元则是增长约8.33%。
这一改善迹象可能也是智元入主后市场信心提升的因素之一。根据收购协议，转让方向智元承诺2025-2027年度归母净利润和扣非归母净利润分别不低于6000和8000万元。而从今年前三季度整个业绩牌面来看，上纬新材的经营表现虽然是“增收不增利”的，但与这一承诺目标相差并不远。
数据显示，前三季度上纬新材实现总营收12.79亿元，同比增长16.60%；归母净利润0.61亿元，同比下滑6.92%；扣非归母净利润0.55亿元，同比下降8.48%。
三、成本负债两端隐忧浮现，上纬新材如何应对？
至于为什么上纬新材在今年前三季度净利润出现了较大滑坡，根据财报分析，问题或许出在了以下两个方面：
一是，成本增长导致业务毛利率下降。据财报披露，上纬新材主要原材料为基础环氧树脂、甲基丙烯酸、苯乙烯等基础化工原料。
然而，今年以来，公司对这些赖以生存的原材料价格却出现了明显波动上涨趋势。同花顺iFind数据显示，截至今年10月末，环氧树脂市场价约为1.4万元/吨，同比上涨约7.5%。同时，受供需关系和国际市场影响，甲基丙烯酸（MMA）价格同样也出现了明显上涨，如今年5月份，华东地区MMA主流价格已涨至10350-10500元/吨，较月初上涨400-450元/吨 。
更为忧心的是，目前上游化工原材料涨价潮已经开始蔓延，似乎暂时没有好转的迹象。5月以来，三菱化学、汉高、伊士曼、瓦克等国际化工巨头相继发布涨价函，涉及MMA、己二胺、乳液、增塑剂等关键原材料。国内企业红墙股份也宣布，自2025年5月12日起，羟基酯类产品（包括羟乙酯、羟丙酯、甲基丙烯酸羟乙酯、甲基丙烯酸羟丙酯）产品，在现在销售价格的基础上价格上调100元/吨。
对此，上纬新材在今年半年报中就曾重点提到这方面的风险：“由于原材料成本在公司产品成本中占比较高，若原材料价格出现大幅波动，且公司未能及时将价格波动风险转移至下游客户或未能采取有效的应对措施以保持核心竞争力，可能导致公司主营业务业绩下滑，进而影响盈利水平。同时，公司的出货价格，存在价格传导时间滞后性和价格传导的不完全性，若原材料价格持续或短期内大幅波动，可能影响公司盈利能力，造成经营业绩下滑甚至亏损的风险。”
在如此逼仄环境下，成本上涨就直接导致了毛利率承压下行。数据显示，截至今年9月末，上纬新材综合毛利率为14.22%，不仅较2024年同期的15.27%减少了1.05个pct，而且也较今年年初的15.87%下降了1.65个pct。
对比同业来看，虽然原材料成本上涨不仅仅是上纬新材一家企业所面临的难题，这是行业共性难题，不少同赛道企业或多或少都有一定波及，但是从毛利率数据来看，上纬新材似乎受到的影响更大。同花顺iFind数据显示，上纬新材所处的初级形态塑料及合成树脂制造行业，共计有34家企业，今年前三季度的销售毛利率平均值为18.361%，中位数达14.416%。可见，上纬新材毛利率明显落后。
二是，期间费用增长，进一步蚕食盈利空间。三季报数据显示，前三季度上纬新材的销售、研发和财务费用均呈增长趋势，较去年同期增长金额分别为442.85万元、717.17万元和1513.03万元（上年为利息677.55万，本年为费用835.48万），合计达2673.05万元。“三费”合计增长不到3000万，对一般企业来说可能影响不大，但对目前毛利仅1.82亿元的上纬新材来说，影响却是重大的。
账面盈亏体现的是企业是否实现盈利，而回款才是企业最真实的经营成果体现。
2025年三季报数据显示，上纬新材应收账款余额约为5.71亿元，期末公司流动资产总额约为16.11亿元，应收账款占比超35%。虽然从此前半年报披露来看，其应收款账龄均在一年以内，但对盈利不高的上纬新材来说，高额应收账款可能会对流动性产生一定影响。
负债端来看，截至今年三季度末，公司流动负债（=短期借款+一年内到期的非流动负债）约为0.14亿元，较去年同期仅有的890万明显大幅增长。可见，上纬新材已经开始通过短期借款来补充短期流动性。
当然客观来说，合理运用这种操作对于改善自身财务状况、提高竞争力具有积极意义，但同时也需要上纬新材注意控制好负债规模和成本，避免过度依赖外部融资导致财务风险增加。四、结语
在全新团队入主上纬新材之后，市场关心的问题无外乎有两点：
第一，智元能否跨界管好上纬新材的新材料业务？
针对智元后续的管理接手安排，就在前不久智元正式入主后的首次业绩会上，上纬新材董事、总经理汪大卫明确表示：“新控股股东充分尊重公司新材料业务现管理团队的能力和经验，管理团队不会‘大换血’。”这一表态消除了市场对跨界管理能力的疑虑，也预示着双方将走上一条协同发展之路。上纬新材如何与智元机器人形成紧密产业协同？
针对这一问题，上纬新材董事长蔡朝阳两次强调：“公司既有的材料领域将秉承碳中和、创新新材料的理念，持续推动轻量化及产业永续。”汪大卫则补充称，将以收购为契机，积极开拓市场。
有分析指出，从长期来看，若两者业务打通壁垒，最终协同落地，上纬新材有望从传统新材料企业向"机器人+新材料"科技企业转型，估值逻辑将重构。
一家传统化工材料企业，转身披上具身智能这个万亿赛道的“选手”的外衣，想象空间的确很大，但上纬新材是否真正具备这样的实力和已经做好了准备？显然这一切还需要尽快体现在未来经营业绩上才行，值得我们持续关注。
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