特变电工，危险了啊！

特变电工（600089.SH）披露的2024年年报和2025年一季报，让人心里一凉。

2024年利润下滑61.37%，2025年一季度又下滑19.74%。要知道，特变电工2023年利润已经跌了32.62%，现在又持续下跌，可以说跌跌不休了。

股价倒并未马上杀跌，披露完财报的次日（4月22日）还微涨0.95%，或许因为公司1月份已经披露了业绩预告，打过“预防针”有关。

但如果透过营收利润等最直观的数字，深入研究公司的财报，再结合过去几年的公开信息，可以发现特变电工更深层的危机正在加剧。

特变电工有三大业务，新能源（主要是硅料）、煤炭、变压器。我们分别来讲。

硅料业务彻底崩塌了，未来还有继续减值的风险。

特变电工新能源业务的主力是在港股上市的子公司新特能源（01799.HK），最主要产品是光伏上游的多晶硅料。

2024年，特变电工新能源业务收入减少了33.94%，毛利润2.62亿元，同比减少97.08%。这块可以说是特变电工2024年业绩崩盘的元凶。

从行业看，光伏持续内卷，硅料市场价格自2024年4月起已跌破生产企业的成本且持续低位运行，行业全面亏损。

公司的光伏业务已经成了烫手山芋，不再新建产能、大额计提存货跌价，但存货依然增加。

2024年，特变电工硅料的产销都是20万吨左右，跟2023年的产销数据差不多，说明公司现在已经不再新建产能。2024年，特变电工所属新特能源计提了存货跌价准备11.1亿元，是公司计提的主力。

尴尬的是，一边在大额计提，另一边新特能源的存货规模却持续高增。2024年末，新特能源存货达到47.25亿元，较上年增加了29.19%，创出历史新高。

也就是说，特变电工计提跌价的速度已经赶不上子公司的存货增加。

除非2025年光伏行业大反转。否则特变电工的新能源业务还有继续减值的风险。

煤炭这块，史上首次增收不增利。

2024年，特变电工煤炭板块营收增长5.67%，毛利润减少26.19%。这是2014年煤炭成为特变电工主营业务以来，首次利润下滑。过去特变电工的煤炭板块是现金奶牛，现在也开始拖后腿。

从行业看，近年煤炭市场持续低迷。数据显示，2022年，动力煤价格已下跌25.11%。

特变电工的煤炭业务本身就没多大优势，公司煤炭主要是新疆内部消化，而我国煤炭高需区主要集中在华北、东部。运出疆距离太远，成本太高，所以疆煤一直都是补充的角色，起到平抑煤价的作用。此外，公司煤炭核定产能仅7400万吨/年，较行业巨头毫无可比性，中国神华是3.5亿吨/年，陕西煤业是1.62亿吨/年。

可以看出，面对行业整体下行，特变电工的煤炭板块是没有任何抗风险能力的。

变压器业务目前还算稳定，但难阻公司大势倾颓。

公司2024年变压器收入增长20.98%，毛利润增长33.3%。不过这块利润率太低了，毛利率才17.58%，只有煤炭业务的一半。

从对公司的利润贡献来看，2024年全年，变压器业务贡献了公司整体毛利润的22.08%。

这块未来放量的可能性不大。

一方面变压器依靠国网采购，要参与招标。现在央国企降本增效，利润空间注定有限。

另一方面来自对手的竞争也很激烈。2023年，特变电工在1到5批中标企业中占有率位列第一，2024年已屈居第二，第一换成了竞争对手山东电工。

现在再看公司的一季报。

一季报透露的信息比较少，净利润16亿元，同比下滑19.74%。值得注意的是，经营现金流10.53亿元，较上年同期57.81%。

公司后续可能要非常小心现金流了。考虑到拟分红12.55亿元，2025年现金流可能会进一步吃紧。负债率大概率还会继续提升。

最后：

作为曾经的“大白马”，特变电工现在估值已经很低，但机构还在不断跑。基本面颓势不改，公司可能“越跌越贵”。

2022年至今，特变电工区间最大跌幅已超52%，最新市盈率才10.4倍。

然而，2024年末，持有特变电工的基金49家，较年中又少了4家。目前持有特变电工的基金已不到2022年中期的一半。