一、热点事件 贵州茅台公司于5月29日召开2023年度股东大会，会议通过选举董事及茅台集团财务公司日常关联交易等议案。新董事长张德芹在会上就“让我们携手，共同致力于茅台的稳定、健康、可持续发展”主题发表演讲，这是新董事长履新后的首次股东大会亮相，同时管理层就市场普遍关注问题进行详细解答，包含公司战略、经营提价、分红等，由于近期市场批零价格均出现向下波动时，此次交流对市场经营预期有稳定作用。对于二级市场表现较弱，我们认为目前市场批零价格波动在淡季属于正常现象，且从行业来看，中高端批零价格整体保持稳定，尽管在地产政策预期较快反馈后市场表现无强势上行趋势，但我们认为当前价格波动幅度或已被计入市场预期中。作为顺周期行业，食品饮料板块配置性价比在横向行业比较中较高，推荐关注华夏中证细分食品饮料产业主题ETF（515170）及其联接基金(A类：013125，C类：013126)、华夏上证主要消费ETF（51063 0）。 二、热点点评 1、批零价格表现属于淡季正常波动 尽管茅台二级市场价格表现相较往年呈现较弱走势，但中高端市场整体表现稳健，部分高端品牌释放提价预期。除飞天茅台酒相比往年同期出现一定比例幅度波动外，主要中高端品牌批零价格保持稳定，截止5月中旬，全国白酒价格指数环比微降0.03%，考虑到当前处于白酒销售淡季，且五一节假消费已过，出现部分价格波动属于正常现象，等待端午消费进一步观察价格反弹幅度。茅台批零价格表现较弱或源于以下原因：（1）巽风酒375毫升继续放量，经销商到货较多，两者定位存在一定冲突，375毫升折500毫升标价约为2305元，低于目前飞天市场流通价；（2）二是市场淡季消费疲软，部分经销商放弃囤货。但对整体中高端市场冲击有限，不同价格带间分化情况依旧。 2、行业龙头经营策略有望影响行业格局 贵州茅台本次股东大会回应相关议题中，较为确定的是新品创新及创新后的价格定位将保持经营润优先。张德芹董事长重点剖析了茅台发展的五大核心竞争力。1）品质：当产量、效益、速度与质量发生矛盾时，质量是第一位的。2）品牌：品牌既是一份责任，也是一个相对群体和场景的共识，公司重视对品牌美誉度的提升，希望渠道方能够共同参与。3）工艺：崇本守道，坚守工艺，贮足陈酿，不卖新酒。公司对工艺、对品质的坚守始终不变。4）环境：水更清，山更绿，天更蓝，酒更香。守护好品牌发展。5）文化：用一颗仁爱的心去酿造，随民族文化共同发展。我们认为，公司依然在围绕如何酿造好产品、提升品牌价值和传播力而努力，不断强化自身发展要素。从近年公司经营情况看，目前分红率始终保持在51.9%，且在无重大波动情况下预计将保持平稳，在2023年飞天酒提价后目前顺价情况良好，但连续提价预期较小，更多可能是在新品创新上重点发力，散花飞天、巽风酒等定价贴近二级市场流通价，将贡献一定利润增量。总结来看，此次股东大会对行业持续高端化、品牌化经营做出表态，行业竞争格局将继续向中高端市场倾斜，白酒行业处于存量竞争时代，品牌化、品质化为发展方向，行业集中度将不断提高。 3、白酒行业年度经营达成概率高，作为顺周期行业配置性价比较高 白酒企业股东大会密集召集，部分酒企均已公告2024年经营目标，行业整体保持稳健增长。主要行业龙头公司目标如下：茅台目标增长15%；五粮液目标实现双位数增长；泸州老窖目标实现不低于15%；山西汾酒目标增长20%等。我们统计发现，大部分酒企均制定双位数增长目标，2024Q1开门红顺利落地，全年经营目标达成具有较大的置信度。从淡季来看，5月白酒行业仍以市场秩序管控为主，例如：泸州老窖开展“鹰计划”，完善五码渠道终端政策、提高终端利润等；五粮液淡季控货挺价，有序推进市场秩序良性回归等。 短期板块估值受到情绪压制，地产政策转向板块估值具有较强支撑。白酒板块作为顺周期交易的优质资产，基本面低点已过，政策托底下板块具有较强的估值保护。大部分酒企已经完成2024年一季度，并顺利度过五一旺季动销检验，在地产政策有望释放一定交易预期下，作为顺周期行业目前配置性价比较高。 三、相关产品： 1、华夏中证细分食品饮料产业主题ETF（515170）及其联接基金(A类：013125，C类：013126)：本基金跟踪的标的指数为中证细分食品饮料产业主题指数，该指数反映沪深两市细分食品产业公司股票的整体走势，该指数从食品制造等细分产业中挑选规模较大、流动性较好的公司股票组成样本股。根据申万三级行业分布，指数权重集中于白酒、乳制品、调味发酵品等高壁垒、强韧性板块，在经过今年以来较大幅度调整后，投资价值凸显。 2、华夏上证主要消费ETF（510630）：本基金跟踪的标的指数为上证主要消费行业指数，是上证行业指数系列的组成部分。上证行业指数选择上海证券市场各行业中规模大、流动性好的股票组成样本股，自2009年1月9日起正式发布，以反映上海证券市场不同行业公司股票的整体表现。根据申万三级行业分布，跟踪指数前四大行业为白酒、乳制品、调味发酵品及啤酒，分布广泛、布局均衡。

一、热点事件 近期，关于飞天茅台批价下降传闻持续，从各地市场交易数据来看，原箱及散件飞天茅台酒价格有不同程度下降，部分散装酒下探至2500元区间。由此影响，上市公司贵州茅台股价出现较大波动，中证白酒指数连续下跌6天，合计跌幅超过6%。传统三四月是在春节消费旺季后的相对平淡期，年度价格一般呈现先涨后跌，当前回调属于正常现象，伴随股价回调，食品饮料板块配置价值回升。 二、热点点评 1、本次回调属于多因素共振 从年内的维度看，综合来看，此次回调受到的影响因素有：（1）三月投放进度有所加快，投放量增加下导致市场价格出现微调；（2）如茅台品藏馆从23年末的45家增加至24年一季度末的56家，巽风375ml20万瓶（折合75吨，占23年茅台酒销量接近0.2%）等各种规格产品投放市场，进而挤出普通飞天的需求；（3）淡季商务需求依然偏弱等。 短期价格走势主要由供需主导 批价的走势基本反映茅台供给节奏的变化，这是本次调整的主要原因。复盘2020年以来飞天茅台批价走势，可以看到：其一，不管是散瓶还是整箱，茅台批价一般呈现出从清明到端午再到中秋依次抬升，然后到次年春节前后回落的规律。其二，2020/21/22/23年，端午相对清明前后，散瓶批价的涨幅分别约为14%/13%/3%/1%；整箱批价的涨幅分别约为16%/6%/6%/0%，由于宏观经济增速放缓及居民收入增速相对速度下降，近年来消费价格上升趋势有所减缓。从端午到中秋，散瓶批价的涨幅分别约为4%/4%/3%/-2%，说明消费需求弹性有所减速。其三，在2023年，茅台整箱批价中枢2950元，年内最高/最低价波动区间仅有2%，说明金融属性的需求弹性走平。 2020-2023年，茅台酒销量从3.4万吨增至4.2万吨，三年CAGR为7%，20/21/22/23年销量同比-1%/6%/5%/11%。从供给波动较大的年份来看，茅台批价走势与茅台酒的供给增速存在较大的关系。 本次飞天茅台的批价基本反映了供需的强弱变化，近期批价的波动显示需求侧的恢复仍有待观察，但是需求恢复预期的提升、经济刺激政策的出台均会成为估值提升的催化；行业格局稳定，但宏观增速放缓仍是当前观察的主要指标。 批价向报表利润传导路径较长，酒企具有充足工具调整应对 批价是反映供需关系的同步指标，而不是前瞻性指标。虽然，需求恢复的节奏无法预判，但是头部酒企调整量价关系的手段足够丰富。例如依然可以通过优化渠道（23Q4贵州茅台直销占比47%）和产品结构的方式降低对于量增的要求（市场普遍预期24年茅台酒量增幅度相较23年放缓、五粮液明确24年控制供给），从而有效缓和供给侧对于价格的压力。 从头部公司24年业绩目标来看，经过春节消费旺季的反馈，24年主要酒企调整后使得目标设定合理，主要酒企相较2023年均保持增长，从全行业来看预计全年目标达成概率较大。 头部公司2024年主要目标为实现营业总收入较上年度增长15%左右，与2023年年初设立目标一致。受益于23年11月以来行业持续提价以及产品、渠道、品牌、终端四端齐抓的继续推进，全年行业主要酒企业绩目标的实现概率较大。 三、相关产品： 1、华夏中证细分食品饮料产业主题ETF（515170）及其联接基金(A类：013125，C类：013126)：本基金跟踪的标的指数为中证细分食品饮料产业主题指数，该指数反映沪深两市细分食品产业公司股票的整体走势，该指数从食品制造等细分产业中挑选规模较大、流动性较好的公司股票组成样本股。根据申万三级行业分布，指数权重集中于白酒、乳制品、调味发酵品等高壁垒、强韧性板块，在经过今年以来较大幅度调整后，投资价值凸显。 $华夏中证细分食品饮料产业主题ETF发起式联接A(OTCFUND|013125)$ $华夏中证细分食品饮料产业主题ETF发起式联接C(OTCFUND|013126)$ 2、华夏上证主要消费ETF（510630）：本基金跟踪的标的指数为上证主要消费行业指数，是上证行业指数系列的组成部分。上证行业指数选择上海证券市场各行业中规模大、流动性好的股票组成样本股，自2009年1月9日起正式发布，以反映上海证券市场不同行业公司股票的整体表现。根据申万三级行业分布，跟踪指数前四大行业为白酒、乳制品、调味发酵品及啤酒，分布广泛、布局均衡。 数据来源：Wind，光大证券，首创证券，截至2024.4.11，华夏中证港股通消费主题ETF(513230)风险等级为R4（中风险），华夏上证主要消费ETF（510630）风险等级为R4（中风险）。以上基金属于股票基金，风险与收益高于混合基金、债券基金与货币市场基金。个股不作为推荐。

据行业媒体报道，目前，连续4天回升的飞天茅台酒散瓶市场价格已经至2580元以上，而原箱的市场价格单瓶合计价格也回到了2800元以上。近日，国泰君安证券发布研报“复盘近15年的茅台批价”指出，茅台批价变化整体上由供需结构和金融属性共同推动，本轮飞天批价波动系需求偏弱背景下部分渠道短期行为，风险出清后预计将逐步企稳。 复盘自2008年以来近15年飞天茅台批价变化，国泰君安证券分析认为，从2008年的基建驱动到2016年地产繁荣营造财富效应，整体来看茅台近15年批价上行多为供需多因素共振的结果，金融属性的演绎则会强化价格周期；在2012年行业深度调整和2024年的需求复苏偏弱，批价回调多为需求因素，厂商通常会采取措施积极应对。 对于本轮茅台批价波动，国泰君安证券研报认为，今年4-5月消费整体增速有所放缓，同时白酒进入销售淡季，端午期间白酒行业动销平淡，本轮恐慌情绪释放后茅台价格已逐步企稳。 据多家媒体消息，目前多地终端市场上的茅台酒价格企稳回升。业内认为，虽然近期茅台酒价格波动，但仍处于正常区间。“中·国·经·营·报”报道指出，茅台批价作为高端白酒甚至白酒产业的风向标，其价格稳定对整个白酒行业的健康发展具有重要意义。综合多位业内人士的观点来看，其长期稳定向好的基本面不会受到太大影响。 该报认为，茅台作为高端白酒的代表，其稀缺性始终存在，市场需求依然旺盛。因此，短期的价格波动需理性看待，不必陷入网络制造的焦虑情绪当中。“当下，我国经济整体向好的趋势没有改变，白酒消费市场逻辑也没有改变，茅台酒市场短缺状态也没有改变，长期来看，茅台酒仍然是国家社交货币。” “茅台批价成为当前白酒行业重要的观察指标。”国泰君安证券研报表示，茅台批价变化整体上由供需结构和金融属性共同推动，其价格是一种重要信号，对于股价和估值具有支撑作用。“白酒行业目前呈现低现实与低预期结合的特征，行业预期尤其是茅台批价经过一系列调整将与经济更为匹配、重新达到稳态。” 眼下，茅台酒价格波动的风波已暂时平息，市场各方的心态逐渐回归平稳，多位行业人士表示，随着接下来中秋节和国庆等白酒消费旺季的到来，白酒消费会迎来新的好行情。 高端白酒未来的发展空间，依旧备受机构看好。 “茅台以下白酒产品价格稳定，有足够的消费需求支撑。从行业周期来看我们认为至少头部品牌已走过至暗时刻；从行业集中度持续提升的中期趋势判断头部品牌业绩增长确定性较强。茅台批发价格下跌引起白酒板块股价回调，目前具备属性的公司估值已低。推荐关注贵州茅台等白酒股。”中国银河证券这样认为。 关于飞天茅台的金融属性及其价格和经济周期的关系，东兴证券的分析师孟斯硕日前专门撰写研究报告进行论证。她在报告中表示：“经济学上，价格由供需曲线的交叉点决定，即无论是宏观还是微观的各种因素作用在供需双方上，形成市场价格。通过分析我们发现，一方面是茅台的金融属性在内生上对需求影响较大，另一方面，国内内需市场价格的波动与茅台价格几乎保持一致趋势。” 孟斯硕认为，茅台酒具有较强的收藏属性，按照年份茅台的市场价格来粗略计算，2021年前茅台酒每年的收藏回报大致在10%至12%。由此带来的投资属性，使得茅台酒与其他高端酒价格相比，有明显的溢价，所以投资属性对茅台价格的影响大于消费属性。 “白酒仍然是消费品企业中商业模式较好的一个板块，也是中国消费品企业中品牌力较强的一批公司，行业逐步进入到高质量发展阶段，对白酒的投资方式也将逐步发生变化，从对增长的追求逐步切换到对经营质量的追求。企业经营也在发生这样的变化，体现在龙头白酒上市公司不断提升对股东的回报以及分红率水平，未来从经营质量、股息回报以及综合卡位和长期增速的角度，白酒板块已有明显的投资吸引力。”博时基金权益投资四部基金经理王诗瑶说。