调味品行业马太效应凸显，海天味业、恒顺醋业等龙头强者恒强

调味品行业作为食品工业的重要分支，近年来受益于消费者对美食品质和健康饮食的追求，呈现出多样化和高端化的发展趋势。新型调味品，如低钠盐、天然香料、功能性调料等，逐渐受到市场欢迎。然而，原材料价格波动、食品安全监管严格以及品牌竞争激烈是调味品企业面临的挑战。 

2025年下半程股市征战启幕，有卖方机构对食品饮料板块发表预判，虽然在该板块的调味品行业中，大部分企业收入端承压，但马太效应明显，强者恒强，龙头业绩更优。

例如酱油龙头海天味业和食醋龙头恒顺醋业，主营业务表现平稳，市场份额提升。而且两者的原材料成本下降，加之分红和企业内部改革成效释放，种种因素叠加，成为支撑调味品赛道龙头估值的重要指标。 

需要强调的是，海天味业上月成功登陆港交所。公开数据显示，海天味业公开发售部分吸引了超39万人认购。可供参考的是，仅富途平台融资认购倍数就近700倍，融资申购额超4000亿港元，认购人数突破10万人，创今年港股IPO（首次公开募股）认购人数新高，热度超宁德时代和恒瑞医药。 

餐饮复苏“按部就班”

调味品龙头表现平稳

某种程度上，餐饮市场冷暖是调味品市场的“晴雨表”。回头看今年上半年的餐饮市场，其大体处于“弱复苏”的状态。国家统计局数据显示，2025年5月社零餐饮收入4578亿元，同比增长5.9%,环比增长提速。1—5月份,社零餐饮收入22773亿元,同比增长5.0%。 

对于该赛道，招商证券食品饮料中期策略报告指出，微观层面看，餐饮行业竞争加剧。而美团数据显示，2023年后新开商户占比超过64%，更替周期显著缩短，价格战不断，导致餐饮企业盈利压力增加。作为调味品的重要基本盘，餐饮企业经营压力也向上传导至调味品企业。同时通过两个季度，即2024年四季度和2025年一季度合并看，传统调味品板块大部分企业收入端承压。 

招商证券表示，2019年—2024年行业整体复合增速4.1%，其中基础调味品复合增速2.9%，复合调味料复合增速8.1%。短期看二季度餐饮需求仍有压力，同时也属于调味品相对淡季，企业以调整为主，二季度业绩预计有所改善，但整体比预期增长速度略慢。 

对比分析上述的两只赛道龙头股，其中海天味业仍实现接近双位数增长，业绩更加坚挺；恒顺醋业整体收入增速较快，主营业务表现平稳。 

具体说来，海天味业在2024年第四季度实现营业总收入65.02亿元，同比增长10.03%，环比增长4.14%；归母净利润15.29亿元，同比增长17.82%，环比增长12.29%；扣非净利润17.29亿元，同比增长39.18%，环比增长34.16%。2025年一季度，海天味业实现营业收入83.15亿元，同比增长8.08%；归属于上市公司股东的净利润22.02亿元，同比增长14.77%；扣除非经常性损益后的净利润21.47亿元，同比增长15.42%。每股收益为0.4元，较去年同期的0.35元提升14.29%。 

对比来看，恒顺醋业在2024年第四季度实现营业总收入6.65亿元，同比增长41.87%，环比增长26.20%；归母净利润720.28万元，同比增长114.03%，环比下降72.77%；扣非净利润780.66万元，同比增长114.17%，环比下降67.72%。恒顺醋业在2025年第一季度实现营业总收入6.26亿元，同比增长35.97%，环比下降5.83%；归母净利润5651.91万元，同比增长2.36%，环比增长684.68%；扣非净利润4817.36万元，同比增长6.08%，环比增长517.09%。 

整体来看，调味品行业进入存量竞争阶段，行业层面以“量增价减”为主，龙头海天味业表现稳健，恒顺醋业经历波动后逐步修复。

经营成本下行、分红率上行

行业估值低于往期中枢

2025年调味品行业还有一个基本面的利好支撑——成本下行，成本红利全年可期。招商证券表示，2024年白砂糖、大豆等调味品原材料全年价格下行，且趋势延续至2025年一季度，调味品普遍享受成本红利。 

而受益于成本下行，调味品行业主要公司毛利率均有所改善。包材中玻璃价格下行，瓦楞纸相对平稳，企业普遍提前1-2个季度锁定原材料价格。从年中时点来看，板块成本红利有望延续至年底，全年毛利率改善可期。 

此外，食品饮料板块的估值降至阶段低位。中原证券表示，估值中枢下沉是对业绩增长变化的提前适应和调整。由于基本消费品市场的增长正在放缓，食品饮料板块的估值中枢将会寻找新的合理位置，该位置应低于过往时期形成的中枢。 

另外，在监管层的大力推动下，企业对股东回报重视度提升，近年来纷纷提升分红率，未来股息率将会是对估值支撑的重要指标。例如，恒顺醋业、千禾味业2023年至2024年的分红比例都超过80%。 

企业清理包袱

恒顺醋业改革初见成效

在面对行业周期挑战时，多家传统调味品企业主动清理包袱，中炬高新、恒顺醋业、千禾味业等公司纷纷推进改革，并且它们的改革举措已经初见成效。 

例如，在恒顺醋业2024年年报中，公司表示，在报告期内，一是深化改革取得突破，公司贯彻落实关于清理“两非两资”，对子企业重新梳理排定“一企一策”，对非主营业务范围内的子公司进行清退，对连续三年亏损的子公司予以关停，为公司进一步整合优化资源奠定坚实基础。二是降本增效再创佳绩，公司充分发挥集采效能，原辅包材节降成本成果显著；生产管理长效管控，综合能耗同比下降。持续推进降本增效，将为公司提高盈利能力提供有效支撑。 

对此，华鑫证券点评表示，恒顺醋业降本增效成果显著，盈利能力持续优化，这从公司2024年年报数据和2025年一季报数据中可见一斑。 

同时，主品修复性增长，深化改革提升核心竞争力。2024年公司“醋、酒、酱”系列产品营收分别同比-2%、+0.5%、-8%至12.66亿元、3.29亿元、1.80亿元。 

华鑫证券表示，醋、酱系列营收承压，主要系公司清理产品线所致，2025年一季度，公司醋、酒、酱系列产品营收分别同增19%、9%、35%至3.65亿元、0.84亿元、0.44亿元，主要系2024年一季度低基数下，产品实现恢复性增长，后续公司持续围绕“醋、酒、酱”产品战略，打造“一业多品”产业格局，随着前期降本增效系列改革落地，盈利端将持续改善。 

恒顺醋业也在持续优化经销商质量，优化单商质量，带动经销渠道基本盘稳步增长。2025年一季度经销、直销营收分别同比增长40%、64%至5.84亿元、0.27亿元，全渠道均衡修复。 

华鑫证券表示，恒顺醋业将持续深化“线下+线上”全渠道协同发展战略，在巩固传统分销优势的同时，积极布局社交电商、社区团购等新业态，实现消费“线上+线下”全渠道协同场景全域覆盖，推动销售规模与效率双提升。 

Wind投资评级显示，近3个月有十家机构对恒顺醋业进行了评级。 

（本文刊于07月05日出版的《证券市场周刊》。文中提及个股仅做举例分析，不作投资建议。）

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