家里有“矿”，涨超有色｜2025招商证券“招财杯”ETF实盘大赛

为持续向投资者普及ETF基础知识，招商证券携手十大基金公司，联合全景网共同举办2025年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提升资产配置与风险管理能力，促进ETF市场的健康发展。

2025年10月21日，“招财杯”ETF实盘大赛系列直播邀请到了国泰基金量化投资部基金经理麻绎文探讨《家里有“矿”，涨超有色！》。

麻绎文表示：这轮金价行情突破，一方面有美联储降息预期催化，同时受到短期新一轮贸易摩擦等的影响，另外金价上涨非常重要的驱动因素是央行的购金行为。中长期维度，央行购金、美联储延续降息路径驱动下，可以关注黄金表现。

稀土今年涨幅突出，很重要的因素包括：供给端中国出口管制；需求端像新能源需求景气度比较高。供需两端看，未来中期可以关注稀土。

短期维度，我们认为铜价震荡偏强，后续随着贸易摩擦缓和，宏观经济企稳，供给缺口扩大等因素，对于铜价会形成利好。当前铝价相比于铜价涨幅偏滞后，且铝相关企业估值也偏低，后续有望出现更加强势的表现。

锂价未来一段时间关注反内卷。钴价受刚果金出口配额明显减少影响，价格更为强势。

投资标的可以关注中证有色矿业指数，其具备对于有色龙头企业的覆盖，集中度更高，聚焦工业金属、黄金及稀土，更加受益于金属价格表现。

美联储降息+停止缩表，有色矿业受益

近期，大盘指数出现了持续震荡行情。短期来看，市场受到了很多因素的影响，包括美联储降息预期、中美之间新一轮贸易谈判等等，对市场情绪、市场风格产生了一定的影响。但是往后看，我们认为美联储降息这条主线确定性相对较高，尤其是美联储的一些表述，包括鲍威尔对于未来降息的表述相对比较明确。

过去几年美联储更加关注通胀目标，所以采取了相对限制性的利率以及缩表等举措去控制市场流动性。但是，紧缩周期在去年下半年以来已经出现转向。去年九月份美联储开启降息，再到今年九月份美联储重启了降息。往后看，美联储进一步降息的可能性较高，鲍威尔近期也提到劳动力市场出现了一定疲软。虽然9月美国非农数据因为美国政府的停摆没有如期发布，但从就业数据也能发现，美国9月就业还是延续偏疲软态势，前期美联储非农业就业数据也低于预期。所以我们认为，从鲍威尔表述、就业数据看，10月底议息会议上，美联储大概率还是会降息25个基点，年内12月份议息会议大概率也会延续降息节奏。

当然，从鲍威尔表述来看，美联储的降息节奏可能不会特别快。因为目前核心PCE数据在2.9%左右，通胀并没有较为明显的下行，通胀的各个细分方向还是会有一定的韧性，比年初的数据更高一些。

今年以来，受关税影响，部分商品价格上涨。总体来看，在通胀相对有韧性的情况下，美联储降息不会特别激进。当前来看，10月和12月分别降息25个基点的概率相对更高。

不过从鲍威尔表述来看，美联储除了降息之外，未来也可能很快会停止缩表，通过这样的形式来呵护市场的流动性。所以，从权益投资的角度，有色矿业这样的细分行业相对可能会更加受益于降息的大逻辑推动。

关注黄金中长期表现，权益投资逢低布局

从指数投资角度，有色矿业指数当中工业金属、黄金以及稀土，包括能源金属占比相对较高。

今年市场关注度较高的黄金，在过去几年呈现出了持续性的上涨行情。它的特点是短期快速上涨，之后进入震荡，再过一段时间突破震荡区间，进入上行趋势。今年上半年，尤其是四月份，受到中美贸易谈判、地缘形势变化等影响，金价短期快速上行至3500左右高点。此后，四月中下旬一直到九月份，金价处于震荡区间。自九月初突破了震荡区间，当前来到了4000美金以上的位置。这轮行情突破，一方面有美联储降息预期催化，同时也受到短期中美新一轮贸易谈判等因素影响。

除此之外，从黄金分析框架来讲，传统黄金主要是看美债的实际收益率的机会成本框架，另外看美元指数的避险事件等逻辑。从美债实际收益率角度，降息周期显然利好金价表现。避险因素方面，今年宏观层面确实发生了很多突发性事件，提升了全球避险需求，包括中东冲突、贸易争端等等，都使得全球避险需求抬升。

另外，从2023年以来，金价上涨非常重要的驱动因素是央行的购金行为。因为在2022年之前，全球央行购金体量基本上在400—600吨左右水平，但2022年之后，全球央行购金体量提升到了1000吨以上，新增需求明显。比如中国央行，在今年9月份继续增持黄金，已经是连续十个月增持黄金。所以从这个角度讲，自2022年俄乌冲突以来，全球去美元化需求相对较强，特别是一些新兴市场。一方面整个地缘形势带来比较大的不确定性；另外，美国债务危机的一些问题等等，也导致大家存在一定去美元需求，或者增持黄金需求。所以过去几年，全球央行都有较强的购金需求。当前来看，中国央行的黄金储备相比一些发达国家还有较大的提升空间。当然从央行购金的节奏上来讲，由于短期金价上涨过快，可能短期会有所放缓。但是一旦黄金出现一定的震荡调整，央行还是可能会加大或者恢复购金体量。

所以，我们觉得黄金从交易层面上来讲，向下可能还是会有一定的支撑，尤其从买方角度讲，黄金的购买支撑还是比较强的。

当然，短期会面临一些不确定的因素。比如避险角度上，中东和谈可能会有新的进展；另外，中美贸易谈判短期还是有一定的不确定性。接下来一段时间，我们可能会看到一些高层会谈，包括后续中美贸易谈判可能会迎来新的进展。一旦地缘形势、贸易争端出现缓解信号，可能对于黄金的避险需求就会有一定冲击。

另外，十月底可能会看到美联储议息会议落地。如果美联储预期降息25个基点，短期市场可能也会有一些买预期卖事实的动作。降息符合预期之后，市场可能又会进入到新一轮观察期。所以短期黄金快速上涨之后，可能会有一些兑现需求。现阶段金价短期上涨也是反映了一些未来降息、短期避险需求带来的刺激。但是从中长期维度看，从央行购金、美联储延续降息路径角度讲，还是会关注黄金的中长期表现。

当然，对于权益投资来讲，黄金股相比于金价表现的波动或者弹性可能会更强一些。在金价短期起涨的阶段，黄金股的涨幅可能更大，快速反映金价表现。金价涨幅趋缓之后，从历史看能够发现，黄金股票可能会进入横盘震荡或者阶段性调整。如果投资者关注黄金相关ETF，在当前阶段可以采取一些逢低分批或者逢低定投等形式，可能会帮助大家规避一些短期波动。

稀土供给受限，需求景气，中期可以关注

稀土虽然在整个有色当中占比并没有黄金、工业金属大，但是今年的涨幅非常突出。背后很重要的因素：供给端，中国出口管制；需求端，下游新能源需求景气度较高，共同驱动了稀土价格在今年上涨。

稀土是元素周期表当中十几到二十几种相对比较稀有的金属，大概可以分成轻稀土、重稀土等。从全球矿产资源讲，如果以2024年全球稀土氧化物储量看，稀土差不多是90亿吨水平，中国差不多在44亿吨，接近一半水平，国内稀土储量占全球主导地位。

除了稀土储量之外，最重要的还是稀土的加工冶炼，包括偏中下游环节，国内产能主导地位可能更加明显。以2024年稀土出口数据为例，中国出口了约5.8万吨的稀土磁铁、6000吨氧化物和3.3万吨化合物，出口占比相对较高。稀土精炼产业链全球总产能里，中国约占85%—90%，尤其一些工艺、设备细分方向。

从这一轮贸易谈判能够发现，稀土确实也是我们非常关键的反制细分领域。美国对于中国稀土进口的依赖度较高，2024年其超过70%的稀土供给都来自中国。所以短期来讲，美国自身很难替代中国稀土进口的部分。

从稀土的价格角度来讲，今年供给端有比较大的影响因素。尤其是在十月份，针对军事、先进制程半导体等领域运用到的稀土，我国出台了更加严格的出口管制措施。

除此之外，今年稀土的供给端还有较大的变化——缅甸国内的军事冲突。2024年，中国也是比较大的稀土原材料进口国，其中缅甸是非常重要的来源。2024年，中国进口了约13.3万吨稀土原材料，主要来源于缅甸，占比达到30%以上。2025年以来，缅甸国内军事冲突变得更加复杂，所以未来如果缅甸供应出现新的恶化，稀土供应可能会受到更大程度影响。

从需求侧来讲，出口的许可证制度还在正常运作，并没有因为短期出口管制导致需求出现比较明显的下滑，反而出现了一些海外补库的需求。新能源车、风电等，在四季度整体还是生产旺季。

所以从供需两端看，我们未来还是会关注稀土，不管是稀土本身的价格还是整个权益市场股价表现。

短期，稀土板块在情绪或者估值层面也会受到贸易谈判影响。稀土作为关键的反制方向，板块股价短期出现了快速上涨。后续如果中美达成阶段性的贸易协议，可能对于板块投资情绪会有短期冲击。我们认为稀土和黄金有点相似，短期可能会有一定震荡或者调整的风险。

从基本面逻辑，包括从价格、供需框架分析，我们认为中期维度稀土价格中枢及权益市场表现有望上行。

铜供给缺口扩大，AI与新能源需求支撑价格

第三大细分板块是工业金属。工业金属在整个有色占比相对较高，分成了金融属性和商品属性两个比较大的框架。

从金融属性讲，工业金属铜和铝的价格会受到美联储降息周期影响。展望未来美联储利率，降息周期还是会延续，所以会对工业金属的表现形成一定支撑。

从商品属性讲，供给端近期发生了一些新变化。全球第二大铜矿Grasberg因为泥石流事故，出现了短期减产。从印尼自由港的情况来看，今年四季度到明年大约会减产47万吨。铜矿供给端明年可能会产生三十万吨的缺口，幅度占到全球的1.3%左右，快速把全球铜矿供给拉到了相对偏紧的位置。所以，前段时间铜价出现了一轮快速上涨。

短期来看，铜价受到了一些宏观层面因素的压制。特别是前段时间，特朗普称要对中国加征100%关税，铜价也是反映了这一情况，由此前的上行节奏转入了偏震荡行情。我们认为，后续中美大概率还是会往缓和及谈判的方向走。

需求端，海外AI投资在大幅提升数据中心层面铜需求的增长，包括电网电力层面的需求增长。另外，新能源对于铜的需求也会形成一定支撑。

所以短期维度，我们认为铜价震荡偏强，后续随着贸易谈判缓和、国内宏观经济企稳，对于铜价也会形成一定利好。

铝价弹性大，估值有优势

铝处在供需相对偏平衡的位置。尤其供给端国内电解铝产能利用率已经来到了偏高的位置，所以未来一旦出现需求端的提升或供给端扰动，电解铝价格向上的弹性也会相对较强。

由于当前铝价相比于铜价的上涨偏滞后，铜铝比指标突破了历史均值加一倍标准差的水平。从历史看，在这样的位置，铝价往往相较铜价会有更加强势的表现。

当前A股铝相关企业的估值也处在偏低位置，对应2025年盈利预期的PE估值，铝板块以及电解铝板块的PE估值差不多在12倍和10倍左右，相比于铜板块的18倍，还是有较大的向上空间。

锂价关注供给侧改革，钴价更强势

最后再来看一下能源金属，主要包括锂、钴等细分方向。

今年市场更加关注锂的供给侧改革预期。主要在江西、青海等地供给端，大家希望看到更加明确的减产信号。此前江西的一些矿区生产出现了消息层面的扰动，近期有复产预期，对锂价产生了比较明显的压制。

从较长周期维度看，我们认为锂的供给端在2027年之后可能会见到比较明显的供给增速拐点。从今年四季度到明年，可能会看到一些锂相关上市公司股价逐步筑底。只不过短期大家会更加关注供给侧改革，或者减产消息层面的扰动。我们觉得2027年逐步能看到大的周期拐点，而股价可能相对会提前表现。所以接下来我们也会更加关注反内卷，或者供给端收缩预期。

相比较之下，钴价的表现在过去一段时间会更加强势一些。刚果金作为比较重要的钴出口国，2024年钴的产量约占全球的76%，是主要的钴供给来源。近期刚果金发布了钴的出口配额，未来两年整体的配额相比于之前明显减少，每年9.66万吨相比去年减少了近56%。中长期看，从2020年到2027年，钴的供给将呈现明显收缩趋势。因此从供需平衡角度讲，短期钴价相比于锂价会呈现出更加强势的上涨。

关注中证有色矿业指数，把握有色中期机会

总结来看，有色主题的工业金属、黄金，稀土以及能源金属等细分方向，除了锂等少数方向之外，展望未来的供给相对都是偏紧的，需求端国内宏观经济的恢复、下游新能源等还是处在比较景气的状态，对于工业金属，包括稀土的需求形成了较强的支撑。

短期我们认为部分领域会有一些阶段性兑现需求，或者进入到震荡调整。但是中长期展望，在美联储降息周期背景之下，再叠加供需紧平衡关系，可以关注中期维度有色表现。

投资标的方面，投资者可以关注中证有色矿业指数。相较于中证有色指数，它的成分股更少，当前只有37个成分股，包括龙头公司，集中度相对更高。工业金属、黄金以及稀土的占比加起来超过50%，较中证有色指数占比更高。指数本身聚焦有矿产资源的上市公司，所以也更加受益于金属价格的表现。

总体来看，我们觉得有色金属板块短期可能也会因为一些细分方向的金属价格出现震荡，整个板块行情在近期出现了调整。但是从中期维度来看，依然可以关注有色金属板块整体表现。

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