海外大佬：当百货商店打折时，应更积极地购买

7月10日，睿远基金创始人陈光明和橡树资本联席创始人霍华德·马克斯在中金财富云会客厅直播交流中，围绕着：美国关税及市场、4月大跌时的应对，中国的科技创新，价投在中国的实践等话题，展开交流，干货很多。

对此，证星研究院整理了本场大师对话的精华，把要点分享给大家。

以下为此次演讲实录节选：

一、关于关税：或将有可预期的新政策

陈光明：霍华德先生一直很关注周期，所以第一个问题是想请教霍华德先生，您认为，目前美国经济所处的位置和去年相比有什么明显的变化吗？

另外，我们也看到美国股市的总市值占到全球总市值的50%，而美国的GDP只占到全球的1/4左右，从估值的视角显得比较高。

最近有一个流行的观点是“美国例外论的终结”。你怎么看待目前美国股票市场、资本市场的投资价值？

霍华德·马克斯：您的这个问题融合了很多细项，我来尽力解答。

去年我们的那次对话之后，世界发生了很多变化。我认为美国经济依旧持续良好态势。不过，特朗普当选总统引发的政策层面的变化，为市场带来了波动性和不确定性。

当然大家都知道，贸易政策和关税是最大的不确定因素。

金融市场不喜欢不确定性，因此在四月初反应非常强烈，但现在这些强烈的反应在很大程度上已经修复过来了。特朗普总统的迅速调整获得市场的认可......

我认为，美国将会有新的关税政策。特朗普是一个推动新的关税政策的坚定派，因此毫无疑问我们会有比过去更高的关税税率。但关税政策目标应该是适度、可预测、有针对性的关税。

二、关于“美国例外论“终结：认为并不适用

霍华德·马克斯：陈总您问题中最重要的一个部分是涉及美国例外主义。我相信在过去80到100年里，美国经济在世界上处于领先地位，(多重因素)共同促成了美国当今的地位。

这就是为什么美国公司在市值方面领先全球，当然其中一部分原因是美国上市公司的占比高于其他地区，所以这并不能完全代表经济或企业部门规模。

关于“美国例外主义”，现时存在一些疑问...(当下)问题是，它是否仍然像以前一样好？

迄今为止，本届政府的一些行为引发了一些关于美国参与国际活动的可信度的问题。如我所言，我相信我提到的一系列因素依然有效。截至目前，美国主导着全球投资组合。

一些人可能决定减少未来在美国的持仓，但不认为“美国例外主义终结”或“在投资组合中超配美国的终结”等词汇适用。我认为在未来几十年，美国仍将是一个非常有回报的投资目的地。

三、关于波动：当百货商店打折时，应更积极地购买

陈光明：4月关税政策宣布后全球市场明显回调，不仅是股票，甚至包括传统的避险资产，如国债甚至黄金，尽管是非常短暂的。

一般我们会把这种剧烈下跌中的加仓称作“接刀子”。在今年4月市场这种波动幅度里橡树资本有尝试去“接刀子”吗？如何平衡收益和风险，谢谢。

霍华德•马克斯：我认为作为价值投资者，无论是您还是橡树，其中一个重要方面是投资始于被投资标的，而不是整体宏观经济。

如我所提到的，虽然美国的一些方面可能有所减弱，但美国的例外性并没有结束，美国经济和公司的可靠性也没有结束。相信仍会找到具有成长性和偿付能力的公司，并在具有吸引力的价格出现时出手。

当然，今年四月初宣布关税政策时，市场反应消极，有些投资者退出离场，他们说：“哦，市场在下跌，这很令人担忧！” 但我们不这样认为，橡树把这看作“商品打折”，当百货商店打折时，我们应更积极地购买。

在今年四月疲软的环境中，我们确实部署了资本，而这一操作受益于之后的复苏。我们认为，在困难时期也要始终挺身而出，是非常重要的。

四、关于中国资产：4月市场波动时，明显加仓

谈及如何看待今年4月的中国市场，以及在这种环境下是如何应对的话题。陈光明是这样回答的：

陈光明：非常认同霍华德先生刚刚讲的，价格的波动有时非常剧烈，但是企业本身的内在价值，其实它并没有像价格表现的那么大的变化。

尤其一些优秀企业，他们持续地创造着丰厚的自由现金流。

4月份我们中国的资产在不确定的关税政策下也出现了巨大波动，我们是有明显加仓动作的，主要基于两个方面的原因：

第一，就是经过2018、2019年的贸易战之后，中国出口美国市场的占比是明显下降的，中国上市公司收入中涉及到美国出口的只有低个位数，大约3%左右。同时企业也做了更多的准备，出口市场更加分散。

第二，我们也相信，中美彼此之间不可能在贸易上完全快速地切断。非理性的高关税也是不可持续的。

五、关于创新(AI)：中国在创新方向有巨大潜力

陈光明：今年在DeepSeek问世之后，感觉到投资人对于中国市场情绪变得更加乐观...海外投资人怎么看待中国科技这一现象和变化(以DeepSeek为例)？

霍华德•马克斯：我认为，这件事对人们最重要的启发是，美国目前并不垄断技术进步，而其他国家，尤其是中国，在这个领域也有自己的发言权。

DeepSeek并非美国公司而是中国公司，这是中国公司在一些具有吸引力的领域如人工智能中具有竞争能力的一个标志。

投资者必须记住，当一个行业表现非常强劲时，当一家公司作为该行业的领导者表现强劲时，这种地位始终受到竞争威胁。他们不应自满，也不应过高估值。

美国领先的科技公司，引领标准普尔500指数，是具有异常高盈利能力、非常强大的护城河、非常强大的技术地位和市场份额的出色公司。但正如您所知它们也一直面临竞争...Deep Seek是一个提醒。

陈光明：整体来讲，对中国科技产业，这是一个典型的案例，对于未来长期的各行各业的投资机会，我是整体保持比较乐观的态度......

从科技行业的创新，AI的突破，以及最近创新药的整体爆发，都证明着中国在创新这个方向有巨大的潜力。同时中国还具备最完备的、最高效率的、最低成本的产业链，并且还在持续快速地迭代和进化中...

我们觉得中国长期的竞争力正处于持续上升的周期中，相信资本市场最终一定会反映中国长期上升的经济实力，最终实现较好的股东回报。

六、价值投资实践在中国：内在价值的评估实践有差异

霍华德•马克斯：在中国进行价值投资，和在美国或新兴市场进行价值投资相比，有什么区别？

陈光明：价值投资从基本的原理上来讲，其实是全世界都是一样的，也非常简单易懂，就是以低于内在价值的价格买入，实现投资回报。

但是价值投资作为一门实践性的科学，它的难度主要在对内在价值的判断上。然后在不同国家，内在价值的评估实践可能会有一些差异。

比如说在中国，内在价值的稳定性和持续性相对要偏弱一点，或者说变化会相对会更多一点，所以企业发展的周期性，或者周期会相对更短一点。

从这个意义上来讲，难度会更加大，需要更加小心地去评估，然后根据新的信息和新的变化，及时去更新企业的内在价值评估的值。

其次，中国作为新兴市场，相对来讲价格的波动会更大，所以对人性的挑战就会更大，它会对你克制自己情绪的能力要求更高，它需要更多地抵抗贪婪和恐惧。

另外，内在价值的不确定性也更大，这当然也是导致波动比较大的重要原因之一，它也更需要你提升能力，去更加准确地和更好地掌握对内在价值的评估和判断。

七、面对不确定性：不要赌中国输，长期才是创造财富方法

陈光明：过去几年，我们经常听到的一个词，就是市场的不确定性增加，

您在行业内从业超过50年，您觉得过去5年是否是投资上特别困难的5年吗，怎样面对不确定性？具备什么样特质的投资人能够适应这样的市场？

霍华德•马克斯：宏观、政治前景、地缘政治、世界事务和全球经济的不确定性总是存在，并且容易受到突发事件影响。这导致了投资者，以及相对于价值的价格过度波动，我们希望能够利用这些机会...

从长远来看，美国和中国经济是增长的引擎...

历史上最伟大的投资者沃伦·巴菲特因曾经说过“不要赌美国输”而闻名，我还想说不要赌中国输。长期、耐心、认真地致力于投资，比试图猜测未来然后进出市场要成功得多。

把握市场时机非常困难，长期参与市场才是创造长线财富的方法。

而橡树试图实践并且我也非常赞赏的做法，就是您在不确定性激增导致价格崩溃时，意识到价值并坚持一致的方法。

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