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前不久，股神巴菲特掌舵的伯克希尔·哈撒韦公司发布2024财年年报，以及一年一度的巴菲特致股东信，再次成为全球投资者的焦点。尤其是在伯克希尔财报中显示出来现金储备和税收贡献都创下历史新高以及美股处于高位的时刻，这封巴菲特致股东的信又给全球投资者带来哪些启示，传递了何种信息，就显得尤为关键。
这封长达万字的公开信不仅总结了伯克希尔过去一年的业绩，特别是现金储备创历史新高，达到3342亿美元，还揭示了巴菲特的投资哲学、对未来的接班人的安排、减持苹果股票、投资日本、对市场的深刻洞察以及对未来趋势的预判等种种内容。
这也是巴菲特在查理·芒格离世后的第一封股东信。信中巴菲特以更显凝练的笔触，多次提到查理·芒格的贡献，这显然是巴菲特对这位老友的致敬。他也重申了伯克希尔的长期主义原则，并明确传递了对未来股市的谨慎乐观态度。
那么，巴菲特致股东的信到底传递了什么信息内容，我们试着尝试解读一下。
伯克希尔的变化！投资永远不要一成不变
2024年伯克希尔全年营收为3714.33亿美元，同比增长3.1%，净利润为889.95亿美元，同比下滑7.5%，但远超市场预期的607亿美元。尽管净利润下降，运营利润却同比增长27%至474.37亿美元，主要得益于保险业务（如GEICO的改造）和国债收益率上升带来的投资收益。同时，巴菲特强调运营利润而非GAAP净利润，这提示投资者应关注企业的实际经营状况，而非表面的财务数据。对投资者来说，选择财务健康的企业很非常重要的。
巴菲特在信中说，尽管我们旗189家子公司有53%报告了盈利下滑，但伯克希尔在2024年的表现还是比我预想得要好。而这归功于投资收益的激增：随着美国国债收益率走高，我们大幅增持了这类高流动性的短期债券。
值得注意的是，伯克希尔的现金储备达到创纪录的3342亿美元，连续第十个季度增长，且未进行股票回购，表明巴菲特认为当前股价高于内在价值。这一策略既体现了巴菲特对市场高估值的警惕和持谨慎态度，所以没有大规模回购股票，也可能暗示为未来可能的“危机机遇”储备弹药。但也可能说明他在等待更好的买入机会，建议投资者保持耐心，等待市场调整。
值得一提的是，巴菲特在2024年调整了它的投资组合。最为明显的表现就是减持科技股，加码能源与消费：伯克希尔大幅减持苹果（持股市值下降约67%），同时增持西方石油（持股27.8%）和达美乐披萨等消费类股票。这一调整反映了对科技股估值泡沫的担忧，以及对能源转型和消费需求韧性的长期看好。
与此同时，巴菲特加大了对日本市场的战略布局。目前，伯克希尔对日本五大商社（伊藤忠、丸红、三菱、三井、住友）的投资成本为138亿美元，市值已升至235亿美元。巴菲特强调将“无限期持有”这些公司，并可能继续增持。这一布局不仅因日本企业的低估值和高股息，更因其治理模式与伯克希尔的长期主义理念高度契合。
财报显示，伯克希尔2024年缴纳了268亿美元联邦所得税，占全美企业税总额的5%，累计历史缴税超1010亿美元，成为美国最大企业纳税人。这一数据不仅彰显伯克希尔的投资业务稳健和盈利能力，也呼应了巴菲特对“企业社会责任”的实践。
来自保险业务盈利的激增：气候变化与保险业的双重挑战
财产与意外保险是伯克希尔的核心业务。让人感到意外的是，2024年伯克希尔的保险业务实现了盈利的大幅增长，尤其是GEICO保险。过去五年间，托德·库姆斯（Todd Combs）对GEICO进行了深度改革，既提高了公司的运营效率，也更新了核保体系。巴菲特说，GEICO是明珠蒙尘，为了让它重新绽放光芒，托德不知疲倦地工作。虽然改革尚未完工，但2024的改革成果已足够惊人。
GEICO保险的深度改革，类似效仿马斯克在X平台的成本控制策略，实施大规模人员优化。自2021年年底以来，GEICO员工总数缩减超过30%。同时，通过精准广告投放策略，降低获客成本。建立驾驶行为评分系统，将保费浮动系数扩展至±35%，高风险客户保费较基准价上浮22%，推动优质客户续保率提升至91%，通过上述改革，GEICO在2024年实现承保利润90.2亿美元的历史峰值。
但长期以来，巴菲特似乎找到能够规避收支错配风险的保险业务，比如农作物保险和冰雹灾害保险，因为这类保险一旦出险，可以迅速评估定损然后支付。而像医疗事故险和产品责任险这类险种则可能会导致一种情况发生：公司都快要破产了，管理层和股东还沉浸在公司欣欣向荣的虚假想象中。对于这些“长尾”型险种，公司可能连续多年（甚至是数十年）向股东和监管机构汇报高额的假利润。如果保险公司的CEO是个乐观主义者或者是个骗子，那这类险种的会计处理将会导致极其危险的后果。这并非是杞人忧天，这些担忧在历史上屡见不鲜。
近几十年来，这种“先收钱，后赔付”的模式使得伯克希尔能够动用巨额浮存金用于投资的同时，还能产生巨大的承保利润。
财产与意外保险的增长依赖于经济风险的增加。如果没有风险，那也不需要保险了。美国现在有3亿辆汽车，这样庞大的车队每天都产生着庞大的损失。而因飓风、龙卷风和山火产生的财产损失也日益加剧，这些灾害的发生规律和最终造成的损失也越来越难以预测。
给财产与意外险合理定价既是一门艺术，也是一门科学，但它绝对不适合盲目乐观者。当初引荐阿吉特的伯克希尔高管迈克·戈德堡（Mike Goldberg）说得贴切：“我们希望核保员每天工作时保持警惕，但又不至于被压力压垮。
在过去的二十年间，伯克希尔的保险业务累计产生了320亿美元的税后承保利润，相当于每1美元的保费，能产生3.3美分的税后利润。与此同时，伯克希尔的浮存金规模也从460亿美元增长到了1710亿美元。未来，浮存金可能还会持续地缓慢增长。
事实上，保险承保利润的大幅提升，既受益于GEICO保险的深度改革，也源于美国在2022年因重大灾害事件，保险公司出现重大亏损后，提升了财产险的定价。后一个原因，就好比前两年猪肉涨价推升了包子成本，包子铺老板为平衡开支，不得不提价。但猪肉价格回落后，你却再也买不到以前价格的包子了。这同样极大推升了承保利润。
巴菲特自我分析认为，来自保险业务的盈利能力增加，主要源于2024年的财产与意外险的定价能力在加强。他认为，全球气候变化之势或已显露端倪。然而，2024年并没有发生任何巨型灾害。可以预见，在未来的某一天，会有大得惊人的巨灾损失发生，并且可能不止一次。
甚至，巴菲特认为财产与意外保险业务对伯克希尔至关重要，但如何应对气候变化与保险业的双重挑战，仍然是巴菲特特别关注的问题。信中，巴菲特多次提及气候变化对保险业务的影响，2024年财产与意外险因极端天气损失增加，但未发生“灾难性事件”。巴菲特警告，未来巨灾风险上升可能对行业造成冲击，但伯克希尔通过风险定价和再保险业务分散了部分压力。
实际上，气候变化将成为长期投资的重要变量，需关注企业的环境适应能力与风险管理策略，尤其是保险、能源、公用事业等领域。
谁能继承巴菲特的“衣钵”？
在查理·芒格、汤姆·墨菲等老一辈管理层离世之后，对于巴菲特乃至伯克希尔接班人的问题，一直成为全球投资人关注的焦点。好在巴菲特在此次的致股东信中，终于明确了伯克希尔副董事长格雷格·阿贝尔（Greg Abel）为接班人，并强调现有管理框架的延续性。这也显示出巴菲特在接班人问题上的安排考虑，确保“永不冒资本永久损失风险”的原则得以传承。
在明确谁将是伯克希尔的下一任掌舵人，以及谁能继承巴菲特的“衣钵”这个问题上，巴菲特给股东也是全球投资人讲述了他和彼特·利格尔（Pete Liegl）相遇的故事。彼特·利格尔是谁？正如巴菲特自己所说，大多数伯克希尔股东都未曾听闻过这号人物，但他却为伯克希尔股东们创造了数十亿美元的财富。彼特逝世于2024年11月，直到80岁也仍然在工作。
森林河（Forest River）由彼得·利格尔于1996年创立，2005年被伯克希尔收购。在当年的年报中，巴菲特就称其是一位了不起的企业家。在被收购前，森林河不仅本业经营的不错，还大势并购加速。在被收购之后，由于彼得·利格尔的继续领导，公司延续了一贯的经营和并购策略，目前已成为北美最大的房车制造商之一。
巴菲特说，2005年的6月21日，那天他收到了一封来自中间人的信，在信中提供了这家公司详尽的经营数据，那是一家房车制造商。中间人称，彼特拥有Forest River的全部股权，并且特别希望将公司出售给伯克希尔，同时他也告诉了我彼特的心理价位。我喜欢这种直截了当的爽快作风。
随后巴菲特便安排了6月28日在奥马哈和彼特会面。彼特携妻子莎伦及女儿莉萨一同出席。当我们面谈时，彼特向我保证他愿意继续经营公司，他出售公司只是为了给家人更好的财务保障，这样会让他更安心。彼特接下来提到他将自己的一些房产租借给了Forest River使用，这在6月21日的信件中并未提及。但在几分钟之后，我们就谈妥了那些房产的价格。我表示不需要由伯克希尔再去进行评估，可以直接接受他的估价。
随后我们一行四人前往奥马哈的欢乐谷俱乐部共进晚餐，自此开启共赢篇章。在之后的19年里，彼特创下了斐然的战绩，始终将竞争者远远地甩在了身后，无人能望其项背。
森林河的壮大，既离不开行业的发展，也离不开管理者的能力。
在巴菲特看来，彼特·利格尔是独一无二的。与其说巴菲特在对彼特·利格尔的缅怀，其实也是对老友芒格的缅怀。从这个故事不难看出，巴菲特对于自己接班人选的安排背后的逻辑。
巴菲特对未来股市的核心预判：长期主义仍是制胜关键
巴菲特重申，市场短期是“投票机”，长期是“称重机”。尽管2024年标普500指数涨幅与伯克希尔市值增幅接近（均为25%左右），但长期来看，1965-2024年伯克希尔的复合年增长率达19.9%，远超标普500的10.4%。这一差距印证了“耐心持有优质资产”的复利效应。
巴菲特无疑是在告诉我们，投资者应避免被短期波动干扰，聚焦企业长期盈利能力与竞争优势，如伯克希尔对可口可乐、美国运通等“永恒持股”的案例。
此外，巴菲特还告诫全球投资者，投资需要警惕市场投机与估值泡沫。正如，巴菲特在致股东信中一再强调的那样，伯克希尔也会经常性“犯错”。
巴菲特说，有时，我会错误地评估伯克希尔所购买的生意的未来经济前景，这属于资本配置上的错误。这些错误既会发生在股票投资（我们将其视作企业的部分所有权）时，也会发生在我们全资收购企业的时候。还有些时候，我会错误地评估伯克希尔聘请的管理者的能力和忠诚度。管理者背叛公司的不忠行为，所造成的伤害远不止金钱损失，还会造成堪比婚姻失败的伤痛。（注：巴菲特有两段婚姻，1952年，19岁的苏珊嫁给了22岁的巴菲特。1977年，苏珊为追求热爱的音乐事业，离开家庭，搬到了旧金山。分居期间，巴菲特夫妇虽然并未离婚，苏珊还主动将小16岁的闺蜜介绍给了巴菲特，但第一段婚姻的变故对巴菲特的打击一定不小。）
巴菲特还批评当前市场“更像赌场”，散户频繁交易、追逐热点导致价格脱离基本面。他以伯克希尔连续九个季度净卖出股票为例，暗示许多标的已缺乏安全边际。此外，科技股的高估值（如苹果减持）和金融股的谨慎持仓（如削减美国银行、花旗）均体现了对局部泡沫的警惕。投资者需严格评估企业的内在价值，避免盲目跟风。这或许正是巴菲特提出的“永不冒资本永久损失风险”应作为投资纪律的原因。
投资哲学有一个经典理论是“永远不要把鸡蛋放在同一篮子里”。这说明分散投资对于分散风险的重要性。对于股神巴菲特来说，全球化分散投资与价值洼地挖掘就显得尤为重要。巴菲特分享了伯克希尔在日本市场的成功投资（2024年股息收入8.12亿美元，利息成本仅1.35亿美元）展示了跨市场价值发现的潜力。巴菲特指出，日本商社的低估值、高分红和稳健治理是核心吸引力，这一策略可能在未来延伸至其他被低估的国际市场。
实际上，在当前美股估值高企的背景下，投资者可关注海外市场（如亚洲、欧洲）中治理优良、现金流稳定的企业，尤其是能源、消费等传统行业。而巴菲特可能早就看到了这一点，对美股的警惕性策略，以及寻找替代性投资市场的动作早已提前布局。
未来，应该投资什么？
巴菲特说，伯克希尔的股权投资策略讲究两手抓。一只手抓控股投资，伯克希尔有很多控股的子公司，都至少持有80%的股份，通常是全资持有。这189家子公司和股票投资有相似之处，却存在本质差异。这些控股的子公司价值数千亿美元，其中既有少量的稀世珍宝，也有许多不错但谈不上卓越的生意，还有一些令人失望的后进生。虽然我们没有哪一家子公司在拖后腿，但这些年也的确买了一些本不该买的公司。
另一只手抓证券投资，我们持有十几家家喻户晓且盈利颇丰的业界巨头，例如苹果、美国运通、可口可乐和穆迪。这其中的很多公司仅仅需要很少的有形净资产，就能赚到很高额的利润。截至2024年末，伯克希尔所持有的股票市值为2720亿美元。过去一年里，伯克希尔的股票投资市值从3540亿美元降至了2720亿美元，非上市子公司市值有所上升，并且其市值要远远超过股票投资市值。
在2023年的股东信中，巴菲特大谈金融风险，市场可以而且将会，一定会不可预测地崩溃。同时说道“我们没有预测经济瘫痪时间的能力，但我们时刻做好了准备。”
截至2024年底，伯克希尔持有的现金及其等价物达到3342亿美元，相较于2023年底的1680亿美元几乎翻倍，创历史新高，占总资产比例达29%，为近30年最高水平。伯克希尔极端的现金储备策略，昭示着美股已经无股可买，美股金融崩溃随时会到来。1968年，巴菲特非常担忧股票市场因投机而崩溃；1969年，巴菲特陷入了无股可买的境地，他解散了巴菲特合伙公司。1973-1974年，美股崩溃，标普500指数两年累计下跌42%。股票市值2720美元，极端情况下，美股崩溃50%，伯克希尔充足的现金足以应对。）
这也是伯克希尔随时保持现金储备的重要原因。
对于未来应该投资什么？巴菲特又特别安慰伯克希尔的股东们可以放心，伯克希尔的成功离不开美国这片沃土，而即便伯克希尔不存在，美国依然会像今天这般成功。我们永远会将绝大部分资金配置在股权投资上，且投资的绝大部分都是美国公司，当然它们大多都有着重要的国际业务。伯克希尔永远都会优先考虑持有好公司的股权，无论是控股还是部分持有，而不是现金等价物。
但话锋一转，巴菲特又说，虽然我们的投资方向主要集中在美国本土，但有一个很小但比较重要的例外，是我们在日本的投资也在日益增加。
大约六年前，伯克希尔开始投资五家日本企业，这些企业的运营方式与伯克希尔类似，并且取得了巨大成功，它们分别是伊藤忠、丸红、三菱、三井、住友（按照英文首字母顺序排列）。这五家大型企业都各自拥有庞大的业务矩阵，大多数业务根植于日本本土，但也有一些业务遍布全球。
伯克希尔在2019年7月首次购买了这五家日本企业的股票，只是简单地查阅了它们的财报，便惊讶于它们的股价竟然如此低估。巴菲特认为，这五家企业都会在合适的时候增加股息、在合理的情况下回购股票，并且在高管薪酬方案制度上远没有他们的美国同行那么激进。
截至2024年末，对于这五家企业的股票，伯克希尔的累积买入成本为138亿美元（以美元计价），市值总计235亿美元。
巴菲特甚至豪言称，预计格雷格和他未来的接班人会在未来的几十年里继续持有这些日本企业的股份，伯克希尔在未来也会找到更多方式，与这五家企业进行富有成效的合作。目前，这些日本资产2025年预计产生的股息收入总额约为8.12亿美元，而我们日元借贷的利息成本约1.35亿美元。
对投资者的参考建议：在不确定中寻找确定性
事实，通过巴菲特致股东信，不难看出巴菲特之所以成功的一些特性，尽管不能完全复制，但可能对投资人的投资决策具有重要参考意义。
第一，坚守能力圈，聚焦“经济护城河”
伯克希尔的成功源于对“具有持久竞争优势企业”的长期持有，如可口可乐的品牌壁垒、GEICO的成本优势。投资者应深入研究行业格局，选择那些在技术、品牌、成本或网络效应上建立护城河的企业，避免追逐概念炒作。
第二，平衡集中与分散，注重现金流
尽管伯克希尔前五大持仓占比71%，但其组合涵盖保险、能源、消费等多行业，且持有大量现金。普通投资者可借鉴这一策略：核心仓位集中于高确定性标的，同时保留部分现金应对市场波动，并适度配置防御性资产（如公用事业、高股息股）。
第三、利用市场恐慌，逆向布局
巴菲特在2008年金融危机中抄底高盛、美国银行的案例广为人知。当前其囤积现金的行为，或预示未来市场可能出现“黄金坑”。投资者需保持耐心，在市场非理性下跌时敢于买入优质资产。
第四、关注管理层诚信与治理结构
巴菲特股东信中多次强调管理层的“能力与忠诚度”重要性，并以森林河公司收购案为例，说明与优秀管理者合作的价值。投资者应优先选择治理透明、管理层持股比例高、资本配置理性的企业。
第五、理性看待技术创新与传统行业
尽管伯克希尔未提及人工智能、比特币等热门话题，但其对铁路、能源等传统行业的重仓表明，实体经济仍是价值根基。投资者需避免过度追逐技术概念，而应评估技术是否真正转化为企业盈利。
伯克希尔2024年的股东信，既是对过去60年投资哲学的总结，也是对未来市场的预判。在全球化波动加剧、科技革命与气候挑战交织的背景下，巴菲特依然坚信“美国经济的长期潜力”与“优质企业的复利价值”。对于普通投资者而言，与其预测市场方向，不如构建以基本面为核心的投资框架，在长期主义中抵御短期噪音，方能在不确定的时代中捕捉确定性收益。
正如信中所言：“当你发现一家真正出色的企业时，请坚持投资下去。耐心总是有回报的。” 这或许是对当前市场最中肯的忠告。
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